估值指标系列之三

市净率(pb)也叫市价净资产率。市净率（pb)=股价（p)/每股净资产（bv)，或市净率（pb)=市值/净资产。一般来说市净率较低的股票投资价值较高，相反，则投资价值较低，但在判断投资价值时，应该主要看公司未来的盈利能力（净资产的回报率)。

合理的市净率水平是多少，并没有“一刀切”的标准。我们知道，合理的市盈率水平就是市场无风险收益率的倒数，比如当无风险收益率是3%~4%时，企业的估值中枢就在25倍~30倍PE左右。由于PB=PE*RoE，从这个公式出发，我们就很容易理解，企业给多少倍的市净率合适，取决于其自身的盈利能力（RoE）。运用同样的1美元资产，不同的公司创造的净利润完全不一样，而且净利润的自由现金流含量也完全不一样，所以市场给予的市净率水平也会有所不同。这就好比两个小孩读书，交了同样的学费，但是未来创造的价值却不能等量齐观。比如$工商银行(SH608)$，市值1.49万亿元，净资产3.26万亿元，PB约0.46倍；再比如$贵州茅台(SH600519)$，市值2.38万亿元，净资产5亿元，PB约12.56倍。两家公司都是万亿市值的知名企业，市场给予的市净率水平却可以相差27倍。越是盈利能力强、盈利质量高的资产，也越容易获得溢价。pb的参考标准。以成立较早比较成熟的美国证券市场为例，美国长期无风险收益率约为6%（国债）则对应的pe=1/0.06=16.666，道琼斯指数（历史平均）roe=12%，pb=pe*roe=16.666*0.2=2。即pb的参考标准为2。

股价是资产盈利能力的交易价格，要动态地看市净率，关键要看资产的盈利能力以及资产的构成，公司获取的利润可以增加净资产或分红，所以不能光看市净率的数值，我们对上市公司的净资产要做具体的分析，来指导我们的投资。

金融企业的净资产值是有参考价值的。金融企业大量持有的主要是金融资产，日常按照监管要求采用盯市制度，即每天都将所持有的金融资产按照市场公允价值计算入账，因此，其账面净资产值是有参考价值的，市净率对银行股的估值具有一定的参考价值。

具有持续竞争优势的公司，一般市净率都较高。由于资本的逐利天性，所有资产的回报率实际是一致的，但有些公司拥有金钱无法购买的持续竞争优势（经济商誉），能够实实在在为企业带来利润，经济商誉也是资产，由于会计准则的原因无法记录在资产负债表上，所以具有经济商誉的企业，如茅台，腾讯等企业，由于资产盈利能力较强，资本争夺股权，推高了股价，市净率较高。但这类公司可能是好的投资标的，当估值合理时可以投资。

高会计商誉的企业净资产是失真的。很多收购，并购企业形成了数值较大的会计商誉，这些企业最终都会面临资产减值损失的影响。时刻面临着会计商誉资产减值而使企业净利润减少的可能。会计商誉越高，净资产越虚，这类企业市净率较高，一般不具有投资价值。

长期资本支出太高的企业，仅仅为了维持运行就需要巨大的再投入（而非扩张，或者成长）。如巴菲特投过的纺织企业，曾经辉煌的电视机厂，现在的电子显示屏企业等，其共同特点需要不断地升级生产线，否则，就会丧失获利能力。这些企业的资产可能是一些过时生产线，停止经营的厂房，或者是破铜烂铁，即使市净率较低也不具备投资价值。

周期性企业，在行业低点，净资产相对净利润波动较小，市净率相对市盈率具有一定的参考价值。这也就是大家常说的牛市看pe,熊市看pb。如证券公司，其业绩有佣金，融资融券收益，投资收益三块组成。而未来各证券公司的投资收益很难判断，这时在考虑佣金，融资融券收益的同时，可以把低市净率作为投资证券公司的一个参考依据。

总之，市净率和其他估值指标一样，不能作为投资的依据。对于市净率，我们反过来思考市净率高低的原因，可能对我们的投资更有意义。