刚刚，根据银行间市场交易商协会官方网站：根据市场机构反映的情况和交易商协会日常监测的信息，国家开发银行涉嫌在金融债券发行业务和货币市场业务中，以不正当方式影响市场价格。此情况还涉及多家金融机构的共同参与。依据《银行间债券市场自律处分规则》，交易商协会将对国家开发银行启动自律调查。

低价包销和不规范的簿记建档的行为

让我们先回到2022年9月2日，交易商协会发布《交易商协会对多家主承销商启动自律调查》。

交易商协会高度重视债务融资工具市场化定价，不断规范承销报价、簿记建档等相关工作，维护市场价格发现功能。根据日常监测情况，交易商协会对未严格落实自律规则要求的相关机构及时予以约谈，但仍然有个别机构未能恪守公平竞争基本原则，通过低价包销以及不规范的簿记建档操作等方式，干扰正常的发行定价，影响了市场秩序。

依据《银行间债券市场自律处分规则》，交易商协会已对6家主承销商启动自律调查。

低价包销，在目前市场短期融资券和中期票据发行过程中常见，主要是指银行为代表的主承销商，在债券一级发行时，以显著低于二级市场收益率的票面利率发行债券。一般来说，主要是通过银行自营资金，来买入当期发行的债券。低价包销主要存在于信用资质较好的大型国企或者央企。

比如银行发行AAA央企的一年短融，二级市场成交收益率在2.8%,但是一级市场发行利率可能低至2%，这样一来，除了发行人之外的市场成员很难接受这么低的票息，最终造成低价包销的结果。

低价包销对于发行人来说，从表面上看较低的发行利率意味着更好的资质，在一定程度上是面子工程。当然银行之所以愿意低价包销，是因为可能发行人能够在存款、贷款或者其他方式补偿银行在一级发行低价包销的损失。

但是低价包销严重干扰了市场利率，同时也使得市场成员不能以市场正常利率参与投标，因此市场对此十分不屑。

不规范的簿记建档，在银行间市场发行也很常见。包括但是不限于以下行为：

1、主承销商随意调整簿记时间，包括提前截标或者延长截标时间；

2、主承销商暗示投资人发行火爆，需要向下调整投标利率占坑保量；

3、发行人和主承销商对价格不满意，随意取消发行。

实际上，债券市场一级发行的规范工作一直在进行。

会发布了《非金融企业债务融资工具承销机构自律公约》，目前已经有144家承销机构参与签订。

公约第六条明确规定，缔约机构不得出现”承诺发行利率“的行为，针对的就是低价包销。

第七条明确规定，缔约机构不得出现”未经合法合规进行信息披露，就发行文件确定的时间安排、利率（价格）区间等内容进行调整“的行为，针对的就是不规范的簿记建档行为。

2023年1月，交易商协会公布2023年第1次自律处分会议审议决定，对6家主承销商的低价包销以及不规范的簿记建档操作进行自律处分，分别是招商银行、平安银行、交通银行、广州农商行、江苏银行、兴业银行。

4月4日，交易商协会官方网站发布：交易商协会对工商银行启动自律调查。

全文如下：

近日，交易商协会在日常监测工作中发现，中国工商银行股份有限公司（以下简称“工商银行”）主承销的多期债务融资工具发行定价严重偏离市场合理水平，干扰了市场秩序，涉嫌违反银行间债券市场自律管理相关规定。

依据《银行间债券市场自律处分规则》，交易商协会已对工商银行开展自律调查。同时，按照《中国银行间市场交易商协会业务检查工作规程》的规定，交易商协会也将启动对其他主承销商的业务检查，发现涉嫌违反注册发行相关管理规则的，将按程序予以自律惩戒。

2023年5月9日，银行间市场交易商协会网站披露对中国进出口银行、中国民生银行股份有限公司启动自律调查。

依据《银行间债券市场自律处分规则》，中国银行间市场交易商协会针对中国进出口银行金融债券发行涉嫌违规行为，以及中国民生银行股份有限公司承销业务涉嫌违规行为已开展自律调查。

交易商协会再次提醒银行间债券市场参与机构，在从事相关业务过程中，务必牢固树立市场责任意识，严格遵守相关监管规定和自律规则要求，合规展业，自觉维护银行间债券市场运行秩序。

2023年5月11日，基于监管部门反馈线索，依据《银行间债券市场自律处分规则》，交易商协会已对中国建设银行股份有限公司债务融资工具承销业务涉嫌违规行为开展自律调查。

查处违规代持交易

而在2023年10月份，交易商协会刚刚对大连银行进行自律处分。

从历史上看，做市商被交易商协会暂停做市权限这类处理非常罕见。

早在2023年5月份，交易商协会就针对大连银行等机构的债券代持行为进行自律处分。

近期，中国银行间市场交易商协会（以下简称“交易商协会”）通过深入调查发现，大连银行等多家机构存在债券代持交易等违规行为。其中大连银行通过做市业务方式，每日滚动开展买卖方向相反、清算速度不同的现券交易，代持利率债活跃券，且规模较大；郑州银行、江西银行和青岛银行，内控执行不严或流于形式，未有效评估交易合理性，作为中间方以现券买卖或做市等方式参与债券代持交易链条，交易笔数和金额较大；粤财信托未严格履行产品管理人职责，相关信托计划为代持债券损益兑现提供便利；某基金相关从业人员私下参与安排代持交易。经交易商协会2023年第8次、第9次自律处分会议审议决定，已对上述机构及个人予以相应自律处分。

做市商作为银行间市场基石机构，承担着提高市场流动性、促进价格发现的重要作用，应切实提升做市交易能力，加强内部控制和风险管理，确保合规稳健展业，“真做市、做真市”。同时，资管产品是银行间市场债券投资交易的重要参与者，产品管理人应按照相关监管规定和自律规则要求，切实履行管理人职责，加强从业人员行为监督，规范开展各类业务，有效防范违规交易发生。

下一步，交易商协会将继续加强银行间市场交易自律管理，制定完善相关自律规则，加大违规交易查处力度，不断净化市场环境，维护市场正常运行秩序。

大连银行：

中国银行间市场交易商协会自律处分信息

（2023年第8次自律处分会议审议决定）

大连银行股份有限公司（以下简称“大连银行”）作为银行间债券市场交易机构，在2021年10月11日至15日期间，违规开展为他人暂时持有债券的相关交易，规避相关监管规定，虚增做市交易量，相关交易未反映真实或正当交易目的，未严格遵守做市业务规范，内部未能有效防范交易发生。

根据银行间债券市场相关自律规定，经自律处分会议审议，对大连银行予以严重警告，责令其针对本次事件中暴露出的问题进行全面深入的整改。

2023年9月，银行间市场交易商协会网站披露针对南华期货的自律处分。

南华期货股份有限公司（以下简称“南华期货”）作为资产管理计划管理人，于2022年8月主动安排多家市场机构为其暂时持有某债券，相关交易活动规避监管规定要求，未反映公司真实或正当交易目的。在上述交易活动中，南华期货在其管理的2期资产管理计划之间输送交易利润，损害了相关委托人的权益。南华期货的行为违反了银行间债券市场相关自律管理规则。

根据银行间债券市场相关自律规定，经自律处分会议审议，对南华期货予以警告；责令其针对本次事件暴露出的业务合规性管理问题进行全面深入的整改。

根据协会披露的《惩处二级市场违规行为，强化债券交易自律管理》：

日前，交易商协会针对非法人产品管理人南华期货股份有限公司（简称“南华期货”）在相关国债交易中存在的安排“代持”交易、利益输送等违规行为进行查处。经查，2022年8月中下旬，南华期货安排3家农商行违规开展多笔债券“代持”交易，并在其管理的两个不同产品之间输送“代持”利润；3家农商行分别参与相关“代持”交易。经自律处分会议审议，南华期货被处以警告、责令整改的自律处分，3家农商行因情节轻重分别被处以诫勉谈话或通报批评、责令整改的自律处分。

公平公正、健康有序的二级市场对于银行间债券市场发挥价格发现、提供流动性和服务实体经济的作用至关重要。2022年银行间市场现券交易总额已达271.2万亿元，较2021年增长26.4%。在市场快速发展的背景下，也暴露出部分市场机构“重规模、轻合规”“重收益、轻风险”的问题。近年来，交易商协会强化对银行间债券市场交易行为的自律管理，完善自律管理框架、开展交易相关业务检查、建立交易行为信息档案、修订货币经纪业务自律指引等。

下一步，交易商协会将以维护市场公平和秩序为出发点，持续加强对二级市场交易行为的监测监督、合规督导及自律惩处，强化市场警示教育，维护市场秩序，推动银行间市场交易业务规范健康发展。

从上可以明确看到，南华期货是因为债券“代持”行为被交易商协会处分。

在2023年5月的自律处分中，不仅仅是大连银行，还有其他多家机构被自律处分。

郑州银行：

中国银行间市场交易商协会自律处分信息

（2023年第8次自律处分会议审议决定）

郑州银行股份有限公司（以下简称“郑州银行”）作为银行间债券市场交易机构，在2021年10月11日至15日期间，为相关机构违规代他人持有债券提供了便利条件。郑州银行开展涉事交易未反映真实或正当交易目的，内部未能有效识别交易风险或防范交易发生。

根据银行间债券市场相关自律规定，经自律处分会议审议，对郑州银行予以通报批评，责令其针对本次事件中暴露出的问题进行全面深入的整改。

青岛银行：

中国银行间市场交易商协会自律处分信息

（2023年第8次自律处分会议审议决定）

青岛银行股份有限公司（以下简称“青岛银行”）作为银行间债券市场交易机构，在2021年10月11日至15日期间，为相关机构违规代他人持有债券提供了便利条件。青岛银行开展涉事交易未反映真实或正当交易目的，内部未能有效识别交易风险或防范交易发生，且部分交易通过做市交易方式完成，未严格遵守做市业务规范。

　　根据银行间债券市场相关自律规定，鉴于青岛银行存在一定减轻情节，经自律处分会议审议，对青岛银行予以诫勉谈话，责令其针对本次事件中暴露出的问题进行全面深入的整改。

江西银行：

中国银行间市场交易商协会自律处分信息

（2023年第9次自律处分会议审议决定）

江西银行股份有限公司（以下简称“江西银行”）作为银行间债券市场交易机构，在2021年10月11日至15日期间，为相关机构违规代他人持有债券提供了便利条件。江西银行开展涉事交易未反映真实或正当交易目的，内部未能有效识别交易风险或防范交易发生。

根据银行间债券市场相关自律规定，经自律处分会议审议，对江西银行予以通报批评，责令其针对本次事件中暴露出的问题进行全面深入的整改。

广东粤财信托：

中国银行间市场交易商协会自律处分信息

（2023年第9次自律处分会议审议决定）

广东粤财信托有限公司（以下简称“粤财信托”）作为产品管理人，管理的信托产品成为相关方兑现债券损益的通道。2021年10月11日至15日，大连银行等多家机构参与了为他人暂时持有债券的相关交易。粤财信托管理的信托产品根据相关方要求，多次以高于市价买入涉及代持的债券并以贴近市价卖出，为相关方兑现债券损益，相关交易未反映正当业务目的或合理经济目的。

　　根据银行间债券市场相关自律规定，经自律处分会议审议，对粤财信托予以警告，责令其针对本次事件中暴露出的问题进行全面深入的整改。

2023年11月28日，根据银行间市场交易商协会官方网站：根据市场机构反映的信息，山西证券股份有限公司在相关债务融资工具发行环节，涉嫌干扰发行定价，影响市场秩序。依据《银行间债券市场自律处分规则》，交易商协会对山西证券股份有限公司启动自律调查。

新一轮债市整顿

从业时间长的朋友应该记得，此前国内债券市场曾经进行过一轮较长时间的整顿，主要针对债券市场一级发行定价、二级市场代持交易乱象、丙类户等方面，进行一轮集中治理。经过上一轮整顿，债券市场在二级市场交易、一级市场发行等方面基本实现市场化和透明化。

2017年底，随着《中国人民银行、银监会、证监会、保监会关于规范债券市场参与者债券交易业务的通知（银发〔2017〕302号）》文件发布，本轮债券市场整治效果明显，特别是债券交易领域基本实现阳光化，债券市场进入新时期。

债券进行入新时期以后，债券一级市场逐步成为监管的重点。一级市场主要的问题包括承销机构低费率承销债券、承销商低价包销债券、发行人通过以不同形式进行结构化发行，这些违规行为均在不同程度上干扰了债券一级市场发行价格。

从中国资本市场发展的角度上看，中国债券市场堪称国内资本市场发展的典范。从一级市场来看，中国债券市场，特别是银行间债券市场，在人民银行和银行间市场交易商协会的带领下，实现了真正意义上的注册制，为其他市场的注册制提供了很多的经验和思路。

同时，从长时间角度看，国内债券市场以机构投资者为主，并且以金融机构为纽带，将债券市场发展与大部分普通投资者共享。中国债券市场牛长熊短的特征为大部分投资者总体上提供了正回报。

当然，这并不能说明债券市场发展过程中不会出现问题，如果出现问题及时调整和改下，将问题的危害性降至最低，投资者也是能够接受的。

目前，相关机构正在解决一级市场发生的乱象。

据悉，按期银行间市场交易商协会召集部分国有大行、部分政策性银行和股份制银行开会，传递明确的监管从严信号，表示会对债券市场乱象进行全方位肃清。

知情人士称，协会在该次会议上谈到了几个重要点：

一是近日通报所涉违规为包销项目，涉嫌发行前约定价格；

二是协会现在每月对各行承销费低、费率十万分之几的项目逐笔问询，若不能覆盖服务成本则进入自律处分流程。

从最近银行间市场交易商协会密集披露的处罚案例当中，我们也能够感受到监管机构本轮整顿的决心和力度。

规范结构化发行

2021年，人民银行会同发改委、财政部、银保监会、证监会、外汇局联合发布《关于推动公司信用类债券市场改革开放高质量发展的指导意见》（下称《指导意见》），进一步推动公司类信用债在银行间和交易所两个市场的统一，明确注册标准、信息披露、市场执法等多方面的统一。

《指导意见》对发行人提出要求：一是明确禁止结构化发行的违规行为并限制高杠杆企业过度发债。禁止结构化发债行为。二是强化发行人及相关人员的信息披露主体责任。三是明确规定严禁政府部门、发行人对发行定价的不当干预等。

实际上，针对一级发行的非市场化因素导致的价格扭曲，交易商协会和交易所等机构近年来一直通过不同方面的努力来整治发行市场乱象。

所谓结构化发行，是指发行人在发行环节违规直接或间接认购自己发行的债券的行为，其本质是通过自购形成的影响力将发行利率降至均衡利率之下。

公约第七条约定：

缔约机构承诺在债务融资工具发行过程中，不出现以下行为：

（一）就发行利率（价格）等不确定事项做出事先承诺，操纵发行定价；

（二）针对本次发行，直接或通过其利益相关方向参与认购的投资者及其他利益相关方提供财务资助。主承销商从发行人处合法收取的承销费，以及承销团成员从簿记管理人处合法收取的销售佣金不在此列；

（三）未经合法合规进行信息披露，就发行文件确定的时间安排、利率（价格）区间等内容进行调整；

（四）以谋取不当利益为目的，有意向不同机构区别提供发行过程中的有关信息；

（五）有其他违反公平竞争、进行不正当利益输送、破坏市场秩序等行为。

早在2019年，上交所和深交所分别发布了《关于规范公司债券发行有关事项的通知》，要求债券发行人不得在发行环节直接或者间接认购自己发行的债券，这意味着债券结构化发行被叫停。

各市场参与人：

为进一步规范公司债券发行业务，维护债券市场正常秩序，保护投资者合法权益，促进债券市场健康稳定发展，根据《证券法》《公司债券发行与交易管理办法》《证券发行与承销管理办法》《上海证券交易所公司债券簿记建档发行业务指引》等相关规定，上海证券交易所（以下简称本所）现将公司债券发行有关事项通知如下：

一、发行人不得在发行环节直接或者间接认购自己发行的债券。债券发行的利率或者价格应当以询价、协议定价等方式确定，发行人不得操纵发行定价、暗箱操作，不得以代持、信托等方式谋取不正当利益或向其他相关利益主体输送利益，不得直接或通过其他利益相关方向参与认购的投资者提供财务资助，不得有其他违反公平竞争、破坏市场秩序等行为。

二、发行人的董事、监事、高级管理人员、持股比例超过5%的股东及其他关联方参与相关债券认购，属于应披露的重大事项，发行人应当在发行结果公告中就相关认购情况进行披露。

三、主承销商在发行结束后应当对本通知第一条及第二条中涉及事项进行充分核查，并在承销总结报告中发表核查意见。

四、承销机构及其关联方参与认购其所承销债券的，应当报价公允、程序合规，并在发行业务与投资交易业务之间设立防火墙，实现业务流程和人员设置的有效分离。

五、各市场参与人及相关人员违反本通知的，本所可依据相关业务规则，视情节轻重采取监管措施或者纪律处分。

六、本通知自发布之日起实施。

2023年4月3日，根据交易商协会官方网站，交易商协会对4家涉及发行环节违规金融机构启动自律调查。

根据公告：

本着“一案双查”、“一案深查”原则，交易商协会近期在查处四平市城市发展投资控股有限公司案件时，发现光大证券股份有限公司作为主承销商和簿记管理人，未合规开展发行工作；吉林银行股份有限公司、吉林亿联银行股份有限公司违规收取发行人大额财务资助。

在梳理其他案件线索时，交易商协会发现，富国资产管理（上海）有限公司协助相关发行人直接或者间接认购自己发行的债券。4家金融机构的相关行为均涉嫌违反银行间债券市场自律管理规则。依据《银行间债券市场自律处分规则》，交易商协会已对4家机构开展自律调查。

而在2023年3月24日，银行间市场交易商协会发布对四平市城市发展投资控股有限公司自律处分信息：

四平市城市发展投资控股有限公司作为债务融资工具发行人，向投资者提供财务资助，两期债务融资工具发行利率未客观反映其实际利率水平。

金融监管研究院自营课程广告 01课程纲要

主题一：2024年信用债投资框架以及多角度数据研究城投债

一、信用债投资框架与信用策略实操

1、信用债市场当下主要关注问题

2、基金前五大持仓反映的信用策略

3、信用债的资产属性

4、信用研究的机构差异与五大实战问题

5、2014-2023违约主体因素全面复盘

6、从七大视角看违约率统计的基本结论

7、信用利差与信用策略

8、信用债的收益与风险总结

9、国内信用研究各种思路与方式

10、国际信用研究理论框架汇总

11、国内外信用研究框架的对比与思考

二、行业研究汇总与最优打分表设计

1、四类行业的分析比较

2、行业周期性特征简述

3、解析土地、城投、地产、银行产业链

4、信用债市场格局的变迁

5、各类型企业、存续债余额梳理

6、各主要行业信用打分表设计思路

7、阅读评级报告等材料的技巧

8、解析中国特色信用评级体系

9、中债隐含评级、YY评级、外部评级的参照系

三、城投债深入研究的多视角数据

1、城投平台、显性隐性债务存量

2、宏观与主权债务风险视角看城投

3、近十年政府工作报告对于隐性债务风险的表述汇总

4、2009年以来城投主要政策复盘

5、各省政府工作报告对自身债务风险的解读

6、城投非标违约统计特征

7、各省金融资源、估值波动、换手率基本情况

8、区域特殊视角分析汇总与推荐

9、疫情的财政与城投影响、如何看待土地出让收入下滑中的城投

10、城投与大型国企信用风险事件复盘：青海盐湖、青海国资;农六师、呼经开、吉林交投、镇江城投

主题二：债券投资分析框架及2024债市展望

一、投资逻辑

1.理解利率本质的三个维度

2.中国经济增长和无风险利率的长期趋势

3.信用利差与信用债定价

二、债券投资分析简易框架

1．基本面分析

基本原理及美林时钟

基本面分析核心指标

案例：工业增加值、社融、M1-M2等指标解析

2．宏观政策分析

经济周期与逆周期政策

怎样猜央妈的心思

货币政策传导与利率并轨

货币政策的边界与挑战

案例1：如何看待2023年的货币政策

案例2：如何解读二季度货币政策执行报告

3. 流动性分析

超储资金6要素——哪些是影响资金面边际变化的核心要素

削峰填谷：如何看待近年来公开市场操作的特点与规律

汇率、中美利差和货币市场利率

缴税、财政投放对资金面的影响

案例1：如何通过流动性指标预判资金面变化

4.小结

基本面决定方向，政策决定节奏，流动性与情绪决定点位

三、债券投资策略与案例分析

1.收益率曲线策略与案例

2．利差策略：期限利差及信用利差

3．杠杆策略与案例

4．骑乘策略与案例

5.债券牛熊转变的特点和规律

四、中小银行如何开展交易盘

1、交易盘主要赚的是什么钱？

2、如何进行交易对方分析？

3、如何开展市场行为分析？

4、如何衡量胜率、赔率？

5、如何建立科学合理的交易纪律？

6、若干实战案例分享

五、2023-2024年债券市场展望

1、2023年债券市场回顾 

2、2024年宏观经济分析 

3、2024年货币政策展望 

4、2024年债券投资策略分析

主题三：债券研究之财务进阶

1、引子

（1）财务可靠与不可靠

（2）抽象化、不同行业与魔法

2、如何切入：

（1）构建参考系：从抽象到具体

（2）常规高危领域：统计视角

（3）回归常识：事出反常

3、财务基础及常见参考系构建

（1）钩稽关系及常见动机

（2）重点科目示例及解读

4、行业示例：风起云涌

（1）聚焦行业特征

（2）农林牧渔等行业的特征及案例

（3）特殊类型主体：产控及母子公司拆解分析

（4）方法总结

※ 请以实际授课为准。

02讲师介绍

讲师A

CFA，某券商固收首席分析师，8年固收领域研究、信评经验。曾在团队获新财富、水晶球、金牛奖等外部评选入围、上榜，上交所特约讲师。具备海外工作经验，曾任华创固收信用研究主管、联合信用评级有限公司分析师，对于信用债市场各主要行业有研究、调研与信用评级经验。擅长从实证研究与数据验证出发，在汇总市场各投资机构主要观点基础上，寻找主导市场的核心逻辑。

讲师B

复旦大学硕士， 作为中国银行间本币市场建设的亲历者，参与做市优化、丙类户清理整顿、交易实名制、债市对外开放等多项市场基础设施、制度和交易机制建设，熟悉监管思路，了解监管诉求。曾长期担任交易中心本币交易员培训讲师、班主任，交易商协会交易风险与管理培训讲师。系统讲授《利率分析框架与应用 》、《债券市场基础知识》等课程，将监管思路和市场实战完美结合，受到学员好评和肯定。具备多年贵金属交易经验， 股票投资经验和商品和国债期货衍生品交易经验。对货币政策、宏观经济周期、流动性管理和利率分析框架有较为深入的研究。

讲师C

南京大学硕士研究生，曾在国联证券、东吴证券等机构负责债券投研工作，后加入YY评级期间任YY评级研究部负责人，致力于为客户提供债券专业领域的投研服务，包括城投E查、地产E查、行业图谱、城投挖掘和隐性债务系列等产品；已成功为客户提供全方面固收领域服务，客户群体广泛，包括银行、券商、保险、信托、基金、互联网公司（小米、百度等）、政府监管机构等。

优惠详情

日期：1月6日-7日（周六、日）

时间：上午09:30-下午16:30

地点：上海

费用：单人3200元。（含税）

早鸟优惠：课前2周缴费立减300元/人，课前1周缴费立减100元/人。课程当天缴费无优惠。

团购：3人以上（同单位）立减300元/人。优惠可叠加。

发票：培训费、会务费、咨询费。电子专票/电子普票。

其他：费用包含授课，场地，午餐，教材，纸笔，茶歇。不包含交通费和住宿费。

详询小助手：53635END