思考菌 | 选择股票基金时需要了解的几个关键问题（干货，内容较长） – 股律网-股票律师团队

ailucy 2023年11月18日星期六上午 9:35

（本文大约4500字，介绍一些买股票基金的心得和干货。不推荐具体的基金，有兴趣的朋友欢迎私下探讨）

买基金多年，赚过钱，也踩过雷。大部分基金平庸略带点坑，一部分很坑，只有少数是货真价实的。投后十分满意、大超预期的可能都不到十分之一。运气成分很高，投前调研做的再好也不一定就能买的对。

大家都说炒股像买彩票，但起码是有章可循的。我感觉买基金比炒股更像买彩票。投前的尽调只能做到隔靴搔痒、管中窥豹，生死最终还是要掌握在一个你完全无法操控且并不知道他每天都在干啥的人的手中。

本文分享一些买股票基金的心得，主要说一些很多人关注不到但其实很重要的细节。对于一些常规性内容，如费率、锁定期、基金经理的从业经历、更迭、历史业绩、基本的策略、风格、地域、是否自有资金跟投等，本文就不多探讨了，都是基本要素。另外，本文仅围绕主观股票基金展开，包括股票公募基金和股票私募基金。

历史业绩是否靠谱

大家买基金，都会看历史业绩，也就是净值曲线。一般都会挑历史业绩更好的去买。渠道代销基金，也会把历史业绩作为最重要的准入门槛之一。

不过，净值曲线其实只是冰山一角，很多时候并不靠谱。不然这几年也不会常有明星基金买进去就跌，历史业绩越好跌的越猛的现象了。

一条看似简单的曲线，背后其实藏着非常多的细节。每个细节都有可能影响未来的净值走势。

事实上，重要的并不是看历史业绩有多好（比较谁的业绩更好，毫无难度），而是看这个历史业绩是通过什么方法（策略）做出来的，以及去判断这套方法未来是否依然能做出好的业绩——基金规模的增长、市场风格的变化，都会导致一些策略失效。

规模

买基金前，一定要了解历史规模的变化。要了解过去每一年的业绩都是在多大规模下做出来的。

过这么多钱。他能把几千万做到翻倍，并不代表他能把十几亿做出同样的业绩，难度是指数级递增的。之前的业绩其实已经没什么参考价值了。市场上拿出来募资的曲线，其实很多都是这样的。

这里再说个插曲。我之前对一个做高收益债的基金很感兴趣。历史业绩不错，稳稳年化10%+，还几乎没什么回撤。很心动的一条曲线。然后去聊，才知道21年之前这个基金的规模是1个亿左右，业绩是通过信用债、转债、城投、基金和股票等多个策略做出来的，且每类资产的权重都是10%-30%。今年规模直接募到了20多亿，新募的钱几乎都买成了城投债（协议回购）。净值曲线没有变化，仍然很优美，但背后的策略其实完全不一样了。

摸透策略

对于公募基金，我会看过去5-6年每个季度的截面持仓，然后去和当时的行情做比较，大概就能摸清楚这个基金经理的选股风格（交易型/持股型、大票/小票，价值/成长，基本面/玩题材，是否迎合主线等）、交易风格（左右侧、集中度，换手率等）。看的越细，对其策略和风格就摸的越透。我还会拆开来看哪个时间阶段的业绩更领先/更落后，并且分析原因。

对于私募基金，沟通的时候我一般会问基金经理过去5-6年，每一年分别做了哪些票，以及仓位是如何随行情变化的。我会细究每年的盈利都是从哪些股票上获得的。他提到的股票和行业，我会问什么时候买的、买入的原因是什么、买了多少仓位、买的节奏、拿了多久、为什么卖、卖的节奏。我也会问某一年的亏损是如何而来的、最大回撤是怎么来的。我一般要花1-2个小时去聊这些内容，再去check他的净值是否和所说的一致，并且和当年的行情做比对，看他操作的成功率。

不同基金的策略有很大的差异。即便拿了同一个票，也会对净值做出不同的贡献。

年初10块钱左右买入这个公司，买了大约5个点。买点很左侧，因为这个股票是20年6月份才启动的，横了半年没涨。他们一直拿到10月份，30块钱左右清仓了，原因是已经翻了3倍，认为估值已经兑现的很充分了。

最后，这个股票一路涨到了块。他虽然赚了3倍，但其实清在了山脚下，且他眼中已经高估的票，又翻了6倍。

我当年还和另外一个基金经理聊天。他在4季度之前就没买过这个逆变器的股票。直到10月底出了3季报，业绩大超预期。第二天开盘，直接放量涨停、突破前期的平台创新高后，他才参与的。这是典型的交易型选手。

同一个股票，两个基金的玩法却完全不同，对其净值的贡献也完全不同。

主观股票基金基本上都能分为三类

第一类是交易型基金，主动去发现机会，适应行情、迎合行情，寻找市场上赚钱效应最强的方向参与进去（主线），再结合选股和一些交易策略做出alpha。这类基金有很多，水平的差距在于谁能更稳定的捕捉到市场上的强势板块、以更精巧的组合方式参与其中、持续稳定的做出更卓越的超额收益。他们也被称为“景气度投资基金”。

这类基金，其净值曲线是有参考价值的。相同区间内业绩更好（收益率、夏普比），说明其策略更强。当然前提是其规模不大幅扩张。

这类基金最大的瓶颈就是规模。规模上来后，灵活度就会降低，alpha能力就会明显下降。PJ、JM、FS、CJ等百亿私募，都有不错的交易能力，但规模到达百亿以上、几百亿后，灵活度和换手率就明显降下来了，更多仓位被迫变为长期持有型。另一个问题是，越专注于做交易，对基本面、宏观和行业的研究其实越浅。这点的好处，是他们对估值并不恐高，在牛市的中后期，主线脱离地心引力、持续大涨的泡沫行情中，还能如冲浪一般持续赚钱；坏处是，在一波大行情的尾声，主线股崩盘的幅度和速度会显著高于大盘，这些基金一般都还在里面，就会经历一个很难受的大幅回撤、负超额的阶段。此外，他们逆向选股、左侧挖掘牛股的能力也比较薄弱。

第二类就是所谓的自下而上选股、价值投资型基金。他们不做交易，看的是宏观经济和产业结构的长期大趋势、企业的商业模式和长期护城河。他们做的是超长周期的预判和布局，一个股票花很久建仓，且一拿就是好几年。他们不主动迎合市场的喜好和主线，不做趋势交易，换手率很低，有的一年也就1倍，选中的股票长线持有，集中度也比较高。这类基金，如果正逢市场的主线是他们选的标的，业绩就会很好。例如19-20年的消费医药和互联网行情，造就了一批业绩特别好的价值投资基金。

这类策略也有明显的缺陷。

首先，A股是一个变化多端、众多因子驱动的市场，风格几个月一小变，几年一大变。这种低换手、超长周期持有的策略，一旦自己买的某些东西市场不认可、甚至重仓持有的东西长期和市场主线背离，那就要经历很久的跑输大盘。

我之前文章有分析过，这套长期价值策略，其实属于舶来品；在美股，过去几十年是长期奏效的，但是在A股，由于我国经济环境的差异，还并不能长期奏效，只能阶段性奏效。本文不多赘述。思考君 | 市场是否对“价值投资”有误解？为什么“长期价值投资”会在A股水土不服？

其次，长期低换手，会导致明显的路径依赖，对行情变化的感知变的钝化，对新事物的接受能力会变差，甚至会排斥。例如不少19-20年业绩很好的价值投资基金，21年压根没买新能源和周期股，依然拿着消医互联网，甚至有人还拿着物业和教育。连续暴跌了两年。说白了还是路径依赖，不接受新事物。

第三，过于迷信基本面和估值。不做交易，也看不太上趋势投资。当自己的持仓和市场格格不入的时候只能被动挨打，缺乏主动迎合顺势而为的能力。

对于这类基金，其历史净值的参考意义其实并不大，因为超额收益主要来自重仓赌对了某些Beta而已。你要去看他们前几年主要靠哪些板块/风格赚的钱。如果你认为未来这些板块还有机会，再去买这些基金。因为很有可能未来市场风格变了，而他们的持仓没跟着变。

第三类基金，就是有明显行业属性的基金，一般都是公募基金，例如坤坤，兰兰，蔡蔡这类。当然也有些私募也一直钟爱某些行业，例如百亿私募中的RP和HH就很爱大消费。

我喜欢哪类？

整体上，我更喜欢第一类交易型基金，因为不太担心他们会在某些结构性的行情中踏空（21年的新能源行情很多曾经的价值派都踏空了）。但是擅长交易、业绩一直很稳的基金，很容易募资，规模大了后alpha能力就会趋于平庸。规模很小的，也很难建立信任。所以这类基金，并不容易买到很称心如意的。这种基金一但买到，在未来的一段时间内可以说是一劳永逸的，所以真没那么容易买到真正好的。

第二类价值投资类基金我不太会买了。低换手率、长期持有、不做交易，在A股这么玩，容错率真的低，只能在某些年份的行情中取胜，而且很多一锁就3年+。除非某个基金的选股能力真的很强，换手不高，但一选一个准，且具备一定的倒腾、行业轮动能力，我才会买。例如RQ、SZ这类。

第三类，其实可以买。如果你自己的观点真的很准，那直接去买第三种，效率其实是很高的。我目前就在这么做。如果做的好，比买前两种的效率都高，因为主动权掌握在自己手里。

为什么要区分清楚基金的策略

就拿最近两年的市场举例。

2021年上半年，市场上有很多业绩非常好的基金，各个渠道都在大肆销售。这些基金其实都是靠前几年的消费医疗和互联网做出的业绩。有的是重仓押注了港股的物业、教育之类的小众行业做出非常好的业绩。

不同点是，一部分基金是长期价值派的，未来大概率依然要拿着这些东西（但本质上我觉得还是路径依赖+幸存者偏差）。另一部分基金是擅长交易的，过去参与消医科的大趋势赚到了钱，未来市场行情变了，他们也会参与别的板块的交易机会。例如21-22年的新老能源，他们会把仓位换过来。

这两类基金，2019-20年的净值曲线其实都差不多。

但是从2021年开始却走出了迥然不同的曲线。前者随着大票信仰的崩盘集体团灭，后者掉头上车新老能源，让业绩得以延续。

策略越强的，其21-22年的净值和19-20年的净值的延续性就越强。越是路径依赖、抱着原来的东西的，前后净值的反差就越大。

如果当时不对两类策略做清晰的区分，贸然选一个净值很好的去买，那很有可能买进去就挂了。

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