原标题：财政城投债务难，地方三角债再现

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文章作者：杨晓怿 ‍

文章来源：杨老师的基建课堂

在持续的逆周期大环境下，地方财政的紧平衡与城投债务的艰难兑付早已不是新鲜的话题。但在市场普遍关注地方债务潜在的一系列风险之外，还有一个更为严重的问题：财政与城投的债务困境导致地方三角债问题卷土重来，对地方经济的正常循环造成了巨大压力。

以建设为核心的地方经济循环

早在九十年代初，三角债就曾经是困扰国内经济正常运行的重要问题，并且与当前一样，同样面临着问题盘根错节、涉及地方政府、银行以及企业众多，牵一发而动全身等难题。而造成当前问题的主要原因，是由于过去若干年的发展模式，使得除了部分发达地区、沿海地区的外向型经济结构之外，全国范围内绝大多数地方都形成了依赖高速城镇化发展、以建设为核心的地方经济循环体系。

因此，当我们深入地方去微观看待地方的产业结构与经济循环，就不难发现，除了发达地区与省会城市之外，绝大多数的地方经济实体的发动机都在于地方政府投资建设基础设施、以及其衍生的房地产等经济体系。而随着房地产黄金、白银时代的逝去，这一原本顺畅的发展体系遇到了很大的冲击，产业链上的企业转而向地方基建、公共服务等政府投资项目靠拢，希望依托地方财政及城投支出来熬过当前的寒冬。

然而屋漏偏逢连夜雨，地产周期与风险的释放也导致地方政府依赖的“土地财政”遭受冲击，叠加分税制改革与此前积累的债务压力，地方财政与城投同样面临着严重的支出困难，还有大量不得不进行刚性兑付的公开债务。这就导致地方财政与城投也无法及时支付各类投资项目的款项，在“积极财政”的整体大背景下，支出力度仍然非常有限，使得地方经济循环体系始终无法畅通，也就造成了当前需求疲软以及预想中的复苏并未按时登场。

强势的业主与下游的层层分包

在过去的三年中，我们会看到许多非常矛盾的现象，譬如有许多地方政府一边面临着极大的债务困境与兑付压力，但另一方面依然对新上项目抱有极大的热情，且通常能够通过各种“创新模式”来实现自己的目标。其中，自然有地方政府持续发展的诉求，以及在发展中解决问题的美好愿景；但从另一个角度来看，这实际上是地方政府及城投在市场供需失衡后，作为强势的项目需求方，反过来将自己的压力转嫁给下游供应商，将自己的债务压力向供应商进行“传导”。

这一现象在之前的地产行业中就曾经非常突出，在地产企业面临债务压力后，就依赖供应商的信用与资金进行支撑，我们也能看到其中导致的结果；当地产企业倒下后，大量以地产企业为核心客户的供应商面临倒闭、破产与出清，更不用提其中造成的大量不良资产与无法收回的应收账款。

而在面对比地产商更为强势的地方政府与城投时，建设产业链上的各类主体就不得不面临更为焦灼的困境；不仅大量应收帐款无法及时回收，还要承担保障项目建设进度的责任以及农民工工资等刚性款项的支付。并且在压力传导的过程中，又伴随着层层分包与风险传染，使得许多地方的三角债现象日渐突出，地方经济循环日渐不畅，地方金融风险又有抬头之势。

隐性债务监管下的“责任脱钩”

近年来的财政改革趋势是逐渐收紧地方政府的预算编制与管理，引导地方政府进行现代化的治理与建立更为稳定的财政运转机制。从政策制定上来看，也一直在强调对财政应付账款问题的严格管理，对于使用专项资金的项目、地方政府专项债券项目也一直要求加快资金的拨付；但这些政策为何没有解决项目欠款的问题，今年以来三角债的问题还在逐渐蔓延呢？

其中的原因就在于，自2018年以来的“化解地方隐性债务”等政策，对地方财政与地方城投间的债务责任进行了梳理与划分，被定性为“隐性债务”的纳入政府债务系统进行统一管理，但其他大量的债务被界定为“城投企业债务”，从性质上就与地方财政进行了脱钩，这就使得许多项目虽然资金流入了传统上所认为的“政府投资项目”范围，但其实质上属于企业债务，地方财政并不承担任何偿还义务，各类清欠自然也就无从说起了。

这一系列旨在限制地方隐性债务无序增长、化解潜在地方债务风险的举措虽然取得了不错的成效，但不可忽视的是，这些政策进一步将当前地方财政与城投的债务压力“向下传递”，将面对债务问题的主体变成了下游产业链上的千千万万的企业与个体。从这个角度看，尽管处置债务风险很重要，但对于这些主体当前的经营与大量的应付账款，也应当进行一定的处置。

清欠难题与产业结构调整困境

从三十年前的三角债治理就能发现，清理欠款并不是个容易的问题，而是需要趟雷才能解决的“硬骨头”。从当前的实际情况来看，如今的问题比上一次更为复杂，一方面是欠款规模是一个非常庞大的数字，另一方面是当前的产业结构的确到了一个需要去产能、调整方向的关键时刻。

在城镇化降速成为定局的当下，地方发展模式的转变已成定局。从当前不断强调的“发展重点区域”以及“基建及公共服务补短板强弱项”就能看出，虽然建设项目仍有，但其体量与在经济发展中的核心占比都不再会像过去那么重要与突出，这就将清欠问题的难度再次提升了一个等级；既要去产能、淘汰一批落后产能与企业，又要维护地方经济的正常发展。

由此或许我们可以得出一个结论，在经济复苏的关键时刻，一定程度的清欠以及从源头注入活水，是促进地方经济恢复健康运转的必然举措；但从更长远的发展来看，这一政策给出的力度将定向且较为有限，部分观点中的“强刺激”并不会成为现实，真正的复苏，道阻且长。

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