ailucy 2023年05月01日 星期一 上午 5:00
最高人民法院《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（法释[2022]2号，以下简称“新虚假陈述司法解释”）自2022年1月22日颁布施行，已经整整一周年时间。新虚假陈述司法解释实施以来，各地法院适用新虚假陈述司法解释，作出了一批可圈可点的典型判决。
本文拟围绕新虚假陈述司法解释的有关规定，结合新虚假陈述司法解释实施以来各地法院作出的最新判决，讨论和分析新虚假陈述司法解释实施一年来在司法实践中的适用情况。
一
适用范围
新虚假陈述司法解释扩大了证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的适用范围，包括交易场所和交易方式的扩大。
就交易场所而言，新虚假海金融法院判决的原告上海德骏资产管理有限公司诉被告北京兴华会计师事务所、中兴财光华会计师事务所、海通证券股份有限公司证券虚假陈述责任纠纷一案成为全国首例以判决方式审结的涉新三板市场虚假陈述责任纠纷案。2021年1月杭州中院判决的“五洋债”案件成为首例公司债领域的虚假陈述（欺诈发行）案件。2022年12月，北京金融法院适用新虚假陈述司法解释规定判决的蓝石资产管理有限公司诉兴业银行股份有限公司、利安达
就交易方式而言，新虚假陈述司法解释实施前，广东省高级人民法院二审判决的中车金证投资有限公司、江苏保千里视像科技集团股份有限公司证券虚假陈述责任纠纷案，法院认为只有通过竞价系统完成的“非面对面”交易才属于虚假陈述司法解释的适用范围。新虚假陈述司法解释未对司法解释适用的交易方式作出任何除外规定，故对于“面对面”的非公开发行等交易方式同样适用新虚假陈述司法解释。
二
取消前置程序
新虚假陈述司法解释正式取消立案前置程序，大量暂未受到行政处罚或刑事处罚的上市公司/发行人被告上法庭，不少案件中上市公司/发行人仅被采取行政监管措施、纪律处分，甚至尚未受到证券监管部门或自律组织的监管措施或纪律处分决定。
笔者团队代理的跨境通证券虚假陈述责任纠纷案件（上市公司仅收到证券监管部门的监管措施），太原中院一审以没有行政处罚或刑事处罚为由驳回原告起诉，二审时新虚假陈述司法解释颁布实施，山西高院撤销太原中院一审裁定，指令太原中院审理此案。
2022年12月，北京金融法院判决的全国首例银行间债券市场虚假陈述案，大连机床并未收到行政处罚或刑事裁判，北京金融法院按照新虚假陈述司法解释中的举证责任分配原则，通过原告方的举证和诉讼中的司法审计程序，依
三
业绩预告“信息预测安全港”规则
新虚假陈述司法解释第六条规定了“预测性信息安全港”规则，预测性信息与实际经营情况存在重大差异的，原则上不构成虚假陈述。同时，新虚假陈述司法解释也明确了预测性信息构成虚假陈述的三种情形：相关信息披露文件未对影响该预测实现的重要因素进行充分风险提示；预测性信息的编制基础明显不合理；预测性信息所依据的前提发生重大变化时未及时履行更正义务。
在新虚假陈述司法解释颁布之前，已经有司法判例对涉及预测性信息的证券虚假陈述案件进行了有益的探索，如深圳市中级人民法院在（2019）粤03民初2031号中航三鑫案判决中首次适用“预测性信息安全港”制度，对认定预测性信息的规则作出了论述，该判决深圳中院认为上市公司的行为不足以构成证券虚假陈述。
出具《业绩预告》虚构和捏造2016年度经营业绩将实现扭亏为盈的预测信息，法院认定该行为属于证券虚假陈述行为。
在新虚假陈述司法解释颁布之后，据了解，已有法院适用上述“预测性信息安全港”新规，判决认为预测性信息与实际情况存在重大差异不必然承担虚假陈述民事责任。
笔者团队代理的某证券虚假陈述案件中，某上市公司发布业绩预告后，遭到交易所多次问询后，不得不发布业绩预告更正预告，业绩变脸，后该公司因此收到当地证监局的警示函，该案法院届时如何认定和裁判值得关注。
四
重大性
在过往的司法判例中，主要以虚假陈述行为是否受到行政或刑事处罚作为认定虚假陈述行为是否具有重大性的标准。《九民会议纪要》甚至明确规定，“虚假陈述已经被监管部门行政处罚的，应当认为是具有重大性的违法行为”。
新虚假陈述司法解释第十条明确规定，“虚假陈述的实施、揭露或者更正导致相关证券的交易价格或者交易量产生明显变化的，应当认定为虚假陈述内容具有重大性，并且被告能够举证证明虚假陈述并未导致相关证券的交易价格或者交易量产生明显变化的，应当认定虚假陈述的内容不具有重大性”。简言之，虚假陈述行为对证券交易量价影响的客观标准是认定重大性的首要标准。
新虚假陈述司法解释实施后，已经出现了虚假陈述行为虽有证券监管部门的行政处罚决定，但法院运用上述“价格敏感性”标准否定虚假陈述行为的重大性，从而驳回原告全部诉讼请求的司法判例。
例如，上海金融法院审理和判决的华信国际证券虚假陈述纠纷案件，是新虚假陈述司法解释实施后上海金融法院作出的首个示范判决，案件充分运用新司法解释中的价格影响标准，认定虚假陈述行为不具有“重大性”，并据此驳回原告全部诉讼请求。
再如，新疆高院判决的汇嘉时代证券虚假陈述案件，法院认为本案揭露日后上市公司的股价并未下跌, 亦未出现跌幅振荡, 且相关关联交易款项均已收回并取得利润, 根据新虚假陈述司法解释第十条，新疆高院认为本案虚假陈述行为不具有重大性进而驳回投资者上诉, 维持原判。
五
诱空型虚假陈述
新虚假陈述司法解释增加规定了诱空型虚假陈述的索赔，其第11条第3项规定，“原告在虚假陈述实施日之后、揭示日之前卖出相关证券，属于诱空型虚假陈述交易因果关系的认定要件。第28条进一步规定了诱空型虚假陈述的投资差额损失计算方法：（1）原告在实施日之后、揭示日之前卖出，在揭示日之后、基准日之前买回的股票，按买回股票的平均价格与卖出股票的平均价格之间的差额，乘以买回的股票数量；（2）原告在实施日之后、揭示日之前卖出，基准日之前未买回的股票，按基准价格与卖出股票的平均价格之间的差额，乘以未买回的股票数量”。
在新虚假陈述司法解释实施之前，我国史上从未有一件诱空型虚假陈述案件原告获胜的案例。深圳中院在（2018）粤03民初1519号国民技术案件中对诱空型虚假陈述的相关法律问题和裁判规则做了探索和认定，但结果仍然认为投资者是购买股票与虚假陈述之间不存在交易因果关系，其损失与虚假陈述之间不存在损失因果关系，从而驳回了投资者的诉讼请求。
六
根据新虚假陈述司法解释的规定否定交易因果关系
新虚假陈述司法解释明确区分了交易因果关系和损失因果关系，并在第十二条列举了可以证明交易因果关系不成立的四种情形，其中第三项为“原告的交易行为是受到虚假陈述实施后发生的上市公司的收购、重大资产重组等其他重大事件的影响”。
在湖南高院二审判决的中兵红箭股份有限公司证券虚假陈述责任纠纷中，湖南高院认为本案相关证据足以证明一审原告（某投资公司）的交易行为是受到虚假陈述实施后发生的上市公司的收购、重大资产重组等其他重大事件的影响，与案涉虚假陈述行为无关，与案涉虚假陈述行为不存在交易上的因果关系，二审判决撤销了长沙中院的一审判决，驳回一审原告的全部诉讼请求。
七
“追首恶”
针对控股股东、实际控制人操纵上市公司实施虚假陈述侵权行为屡禁不止的局面，证券监管部门多次强调要管好“关键少数”，在惩罚对象上“追首恶”。新虚假陈述司法解释第二十条规定，“发行人的控股股东、实际控制人组织、指使发行人实施虚假陈述，致使投资者在证券交易中遭受损失的，投资者可以直接起诉控股股东、实际控制人，请求其作为第一责任主体承担赔偿责任”。
2022年1月，新虚假陈述司法解释实施之初，笔者团队代理的东方金钰证券虚假陈述责任纠纷案件，深圳市中级人民法院依照上述规定判令东方金钰公司实际控制人赵某作为第一责任主体赔偿投资者的损失。这是新虚假陈述司法解释施行以来，全国首宗依照该司法解释判令实际控制人作为第一责任主体的案件。该案后被中国证监会评为2022年“全国投资者保护八大典型案例”之一。
八
判决剔除证券市场风险和上市公司内外部经营因素影响所致损失就损失因果关系而言，新虚假陈述司法解释第三十一条规定，“被告能够举证证明原告的损失部分或者全部是由他人操纵市场、证券市场的风险、证券市场对特定事件的过度反应、上市公司内外部经营环境等其他因素所导致的，对其关于相应减轻或者免除责任的抗辩，人民法院应当予以支持。”
新虚假陈述司法解释后，有多家法院在核定系统风险所致损失的基础上，再根据具体的案情酌定扣除非系统风险所致损失。例如，笔者团队代理的联建光电案件，深圳中院在委托第三方机构核定的系统风险所致损失基础上，再酌定扣除50%非系统风险因素所致损失；在同洲电子案件中，深圳中院在委托第三方机构核定的系统风险所致损失基础上，再酌定扣除40%非系统风险因素所致损失。
2022年是新虚假陈述司法解释颁布和实施的元年，证券虚假陈述责任纠纷案件无论从案件数量、案件细节还是判决结果来看，均呈现出前所未有的突破和变化，相信随着司法实践的不断推进，不久的将来将会有更多的首例案件和典型案例出现，从而不断推进证券法治的前进的步伐。
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