原创声明：本文作者是金融监管研究院 资深研究员 杨瑾

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2023年是专项债实施比较特殊的一年，并没有延续前两年的发展节奏。2023年没有再继续进行制度完善，并且决策层对专项债监管的关注度开始超越发行规模的要求。

发生以上变化的根源就在于，2022年下半年以来，经济形势的变化导致的政府债务风险升级，政府债务危机的迫切性超过了通过扩大基建投融资提振经济。因此，决策层一改2021、2022两年来不断加大力度敦促专项债加快发行和投入项目的做法，将加强专项债合规性审查作为工作的重点。而且从7月政治局会议后，提出发行再融资债券化解存量债务，没有使用的专项债额度转给再融资债券使用，也就没有必要再去催促地方政府尽快将当年专项债全部发行完毕。

鉴于2023年的专项债制度没有新的变化，今年的年度系列文章将不再设置制度梳理主题，将增加政府债务危机及专项债发行使用中存在的问题分析、2023年1-9月专项债的发行情况盘点、2024年专项债申报要点提示几个部分，最后分析几个专项债项目实操中的难点问题。本文纲要

一、2023年经济形势及政府债务问题分析

二、 2023年1-9月专项债发行情况盘点 

1. 2023年 1-9 月地方政府债券发行概况

2. 2023年1-9月各地区地方政府债券发行情况

3. 专项债项目分布情况

三、2024年专项债项目申报要点提示

1. 申报时间

2. 申报领域

3. 申报要求

四、专项债项目实操中的几个问题

1. 专项债券资金平衡方案规化

2. 专项债项目策划与优化 

一、2023年经济形势及政府债务问题分析

2022年下半年以来我国经济形势严重承压，包括疫情、俄乌冲突导致的国际市场环境恶化、美国贸易制裁、房地产行业持续爆雷、土地市场低迷等等原因相互叠加，导致经济不断下滑。2023年以来政府债务问题变得更为严峻，一方面三年疫情结束，各行业并没有如预期迅速复苏，反而经济增速不断下降，使得政府税收收入锐减。加之由于疫情期间政府抗疫支出和基建兜底支出激增，导致地方政府在平衡财政收支方面面临巨大困难。

地方政府要保证财政运转和推动经济增长，依靠常规手段（例如中央转移支付、地方专项债等）已然不足，必然会利用各种方式，通过城市投融资平台、地方国有企业来融资，导致地方政府隐性债务快速攀升。另一方面2023年初，国内信贷投放规模明显放量，2023年1月，人民币贷款增量达到4.93万亿人民币，创下历史新高，但新增信贷的较大部分流入了国企与各类城市投融资平台，还是依靠国企及城投平台扩大基础设施建设来启动经济复苏，这使得政府隐性债务继续增长。

地方政府的债务越来越扩张而偿债能力却越来越不足，最终导致本轮债务危机的产生，此外2023年是2018年财政部隐性债务治理工作规划的5到10年化债期中第5个化债年份，大批债务将在今年集中到期，加上今年到期的显性债务，据估计2023年偿还规模将达到3.9万亿元，为近十年的峰值。

维持高位，地方政府债务率达100%以上，国际上通行的标准在100%到120%之间。2022年在3.65万亿新增专项债基础上，还追加使用了5000亿结存限额，推动2022年地方政府债务率突破120%的债务警戒线，债务付息压力不断加大。

而且各地方违规举债和不当使用专项债的情况严重。据2023年6月26日审计署提交的《关于2022年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》披露，全国有49个地区通过承诺兜底回购、国有企业垫资建设等方式，违规新增隐性债务415.16亿元；显性债务方面，20个地区通过虚报项目收入、低估成本等将项目“包装”成收益与融资规模平衡，借此发行专项债券.21亿元，5个地区将50.03亿元违规投向景观工程、商业性项目等禁止类领域，47个地区违规挪用157.98亿元，5个地区虚报33个专项债券项目支出进度，至2022年底有60.27亿元结存未用。

总结上述报告披露的违规情况，主要有以下几点：

1.  专项债项目收益低，不能实现收支自平衡。

2014年《预算法》为政府投融资项目划定了基本原则：没有收益的公益性项目由政府财政资金或发行一般债支持，有一定收益的项目发行专项债支持，专项债项目收益应能够平衡项目支出。但是实践中这种理想化的状态很难达到，专项债项目原本就有一定的政策导向限定，可投向清单中多为公益性较强的领域，项目收益一般不高，事实上很难覆盖项目支出，也难以吸引社会投资。真正有较高收益的项目往往不在清单之中，更容易吸引社会投资，通过市场化方式实施。缺少适合的项目始终困扰着专项债制度的实施，大量收益不合格的项目申报时通过包装达到收支平衡，但在实施时各种问题纷纷出现，主要表现为，项目无法取得预期收益，项目不能按期启动或烂尾，夸大和虚增项目收益等，最终还是需要财政兜底，增加隐债风险。近年来专项债制度收紧，加强了项目审批管理，又一度导致资金等项目的情况。

优质合格的项目储备不足，特别是近两年基建项目收益持续递减，使得专项债项目越来越偏离收支自平衡的初衷，专项债项目有一般化的倾向，专项债资金越来越成为弥补地方政府财政支出的重要来源。

2.专项债资金使用效率低，使用不规范。

根据审计署在各地查处的情况，主要有几种表现，一是项目过度包装或虚报规模、虚增收益，实际项目收益不足以覆盖支出，债务转嫁给政府，增加政府债务风险；二是项目前期论证不充分，方案设计不合理，导致难以落地，无法及时形成实物工作量，使得债券资金闲置；三是部分地区将专项债资金用于发放人员工资等经常性支出、违规用于偿还存量债务、违规投入禁止类领域、违规挪用、购买理财产品等各种不规范使用。

在这种情况下，2023年工作重心必然从推动专项债发行和形成实物工作量，变为加强治理专项债合规发行和使用。

二、2023年1-9月专项债发行情况盘点 

2023年3月6日财政部发布《2023年中央和地方预算草案》，安排新增地方政府专项债券额度为3.8万亿元。

今年1-7月的发行速度明显偏慢，据统计1-7月发行新增专项债约2.5万亿元，扣除掉中小银行资本金专项债的部分，共发行新增专项债约2.36万亿元，发行进度62.1%，截止7月末，还剩余约1.44万亿元新增专项债额度，主要原因是经济恢复性增长、去年高基数透支了项目储备，而年中逆周期调节力度加码，专项发行再度提速。

7月24日中央政治局会议提出“加快地方政府专项债券发行和使用”，8月30日财政部发布《2023 年上半年中国财政政策执行情况报告》，再次敦促加快地方政府债券发行使用进度。8、9两个月发行节奏明显加快，据最新统计，1-8月下达新增专项债券额度是3.7万亿元，截止9月底，发行规模为3.3万亿，完成已下达额度的90%，还剩余5千亿元新增额度。目前发行情况总体而言略低于往年完成度，同时也低于先前监管提出的发行要求。

近期财政部表示“2023年新增专项债需于9月底前发行完毕，用于项目建设的专项债券资金力争在 10 月底前使用完毕”。

根据明树云的统计数据，2023年1-9月地方政府专项债发行情况具体如下：

1. 2023 年 1-9 月地方政府债券发行概况。

注：1.地方政府债券发行额=新增债券发行额+再融资债券发行额。2.部分数据因四舍五入原因，存在总计与分项合计不等的情况。

2023 年 1-9 月地方政府债券发行规模及占比：

注：上图摘自明树云《2023年1-9月地方政府债券发行概况&2024年地方专项债项目申报全流程指南》

2. 2023年1-9月各地区地方政府债券发行情况。

单位 亿元

（1）2023 年 1-9 月各地新增地方政府债券发行规模：

注：辽宁地区不含大连市，浙江地区不含宁波市，福建地区不含厦门市，山东地区不含青岛市，广东地区不含深圳市，新疆维吾尔自治区不含新疆生产建设兵团。

注：上图摘自明树云《2023年1-9月地方政府债券发行概况&2024年地方专项债项目申报全流程指南》

（2）2023 年 1-9 月各地再融资地方政府债券发行规模：

注：辽宁地区不含大连市，浙江地区不含宁波市，福建地区不含厦门市，山东地区不含青岛市，广东地区不含深圳市，新疆维吾尔自治区不含新疆生产建设兵团。

注：上图摘自明树云《2023年1-9月地方政府债券发行概况&2024年地方专项债项目申报全流程指南》

3. 专项债项目分布情况。

（1）2023 年 1-9 月专项债项目地区分布情况。

注：辽宁地区不含大连市，浙江地区不含宁波市，福建地区不含厦门市，山东地区不含青岛市，广东地区不含深圳市，新疆维吾尔自治区不含新疆生产建设兵团。4不含支持中小银行发展项目，西藏自治区暂未公布项目总投资。

（2）2023 年 1-9 月专项债项目领域总投资及占比：

注：上图摘自明树云《2023年1-9月地方政府债券发行概况&2024年地方专项债项目申报全流程指南》

鉴于中央一揽子化债方案中特殊再融资债券10月开始发行，2023年第四季度专项债额度构成将发生的重要变化，此外为防止新增债务，第四季度专项债项目审批及资金使用监管也将更为严格：

首先，专项债额度构成类型从主要包括专项债额度和中小银行专项债额度，再新增特殊再融资债券额度。

中央化解地方政府存量债务工作自年中再次发力，7月24日中央政治局会议提出一揽子化债方案，8月28日十四届全国人大常委会第五次会议审议《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》，其中包括制定实施一揽子化债方案，而发行特殊再融资债券置换存量债务是方案中备受瞩目的一条。

国庆假期后，各地用于化解存量债务的特殊再融资债券正式发行，在这些特殊再融资债券中既包括再融资一般债券也包括再融资专项债券，自10月6日至10月20日已有内蒙古、天津、辽宁、重庆、云南、江西、青海、吉林等省市完成了发行，另有福建、宁夏、甘肃等多地披露了发行公告，其中，内蒙古、天津等债务风险高发地区还将多次发行，大部分地区的发行额度超过了本地区的债务限额，获得了中央额外的额度调剂。据估计特殊再融资债券额度将超过万亿，额度分配向高风险省份倾斜，可能2023年度剩余专项债额度很大部分比例将被特殊再融资债券占据。笔者根据中国债券信息网披露的发债信息资料整理如下：

（1）已发行的化债再融资债券列表（截止2023年10月20日）

（2）已公告拟发行的化债再融资债券列表（截止2023年10月20日）

其次，专项债项目的审核将更加严格。

近年来专项债项目审批、资金使用、绩效考核等各方面越来越规范化，曾一度出现资金等项目的情况，2022年加强了项目储备的力度，提速专项债发行和项目落地，然而2022年下半年以来房地产市场和土地市场持续低迷，目前政府财政收入严重下滑，极大的影响了专项债偿还能力，加上2023年以来的债务压力攀升，对新增债务必然采取更为严格的管控。根据8月28日《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》提出的“防止一边化债一边新增”的原则，对项目的审核、资金使用监管、绩效考核等力度都将大大收紧。

三、2024年专项债项目申报要点提示

近期部分省份发改委已经下发通知要求 9 月初将 2024 年专项债券储备项目报送省发改委，开始 2024 年专项债券储备申报工作。

1. 申报时间。

根据2023 年 5 月国家发改委下发的《关于进一步加强地方政府专项债券项目审核把关提高专项债券项目管理水平的通知》规定：每年 3、6、11 月三次组织申报专项债券。

根据以往的经验，2024 年专项债券正式申报工作将于 10 月中旬开始，专项债券项目成熟一个、储备一个，9月底梳理形成储备项目首批名单，10 月底形成储备项目整体名单，后续滚动更新充实。9月底、10月底各方分别将储备项目名单以正式文件报省发改委、省财政厅，各市以发改委、财政局文件联合报送。

2. 申报领域。

（1）支持领域及可用于资本金领域。

根据21世纪经济报道，按照监管要求，2024年专项债投向整体保持10大领域不变，但一些细项发生变化，保障性安居工程领域新增城中村改造、保障性住房两个投向。此外，专项债作资本金领域新增供气、供热两个领域至15个。

a. 2024年专项债重点支持方向明细列表

b. 2024年专项债可用作资本金项目领域列表 专项债券资金用于项目资本金规模占各省份专项债券规模的比例不得超过25%。（2）负面清单。专项债负面清单仍与2022年清单相同，未做修改：注：高风险地区指上年度地方政府债务（含法定债务和隐性债务）风险等级评定为红色的省本级、市 本级和县区。3.  申报要求。根据明树云撰写的《 2023年1-9月地方政府债券发行概况&2024年地方专项债项目申报全流程指南》，专项债券谋划储备项目要同时符合以下六个条件：（1）项目符合专项债券基本政策，属于经济社会效益明显、群众 期盼、早晚要干的实体政府投资项目，优先支持重大战略项目、省级重点工程项目。（2）项目已完成立项并赋码，其中已开工在建的项目2024 年仍有实物投资量，前期项目要启动办理报建手续，预计2024 年 6月底前能开工，已完工项目不得储备申报。（3）项目避免“小散”，计划总投资原则上超过 2000万元，2024年度专项债券需求1000 万元以上。（4）项目有一定收益，已着手启动“一案两书”等发行前期准备，新发债券项目已着手启动事前绩效评估工作。（5）项目基本建设程序合规，不存在违规占地、未批先建等违法违规情形，不存在巡视、审计、督查等要求整改的问题。（6）严禁虚假包装、过度包装项目，不得虚增或夸大项目收益，不片面追求项目数量，更加注重项目质量。

四、专项债项目实操中的几个问题

针对专项债新规的要求，在实操中有几个难点需要注意：1. 专项债券资金平衡方案规划专项债加入市场化融资使原来的专项债项目资金平衡制度更加复杂，专项债只需做到项目收益与专项债偿还资金平衡即可，而“专项债+”则必须考虑收益对专项债与市场化融资这两种性质不同的融资间的资金平衡，专项债市场化融资在增加了项目融资渠道的同时也增加了项目资金平衡规划的难度。专项债券资金平衡方案规划包括以下内容：（1）资金来源与资金用途。按照33号文的要求，项目资金来源包括项目资本金（可以是自有资金和/或专项债资金）、专项债券、市场化融资、项目收入，项目收入则必须分为两个部分，一部分用于偿还专项债，纳入政府性基金预算管理，逐年还息，到期一次还本；另一部分为专项收入，用于偿还市场化配套融资，由项目主体负责管理并偿还，逐年还本付息。这两部分完全不同的收益必须物理分割，否则无法落实市场化融资。资金用途包括，专项债券还本付息、市场化融资还本付息、建设支出、运营支出及税金（如果项目立项给政府委办则不存在税收，立项给项目公司或平台等企业则部分经营性收入存在税收）。在项目资金平衡方案中必须对上述内容提前统筹考虑，全盘规划。（2）现金流。发债主要是是看项目的现金流情况，资金平衡方案需要对项目全生命周期的现金流进行动态的平衡安排，现金流的方案要尽可能与实践结合，考虑到实际落实的细节，例如其中建设期的支出必须与实际施工单位的施工进度紧密结合，不能够仅仅依据可研性报告或初步设计中的计划安排。例如设备更新改造也必须明确中修、大修的时间和具体支出，以此考虑会计处理方式，是通过预提平滑支出，还是按当年支出，避免与还本付息的日期相冲突，导致现金集中支出风险。（3）资金覆盖倍数。资金平衡方案最终的输出结果与评价指标就是资金覆盖率（还本付息倍数）及资金平衡状况（现金流缺口）。是通过对项目的资产负债表、损益表，特别是现金流量表进行推演，最终计算出还本付息倍数和现金流缺口，还本付息倍数是省财政审批专项债项目的主要指标，现金流缺口是安排项目其他融资渠道包括市场化融资的依据。还本付息倍数的计算方式是：本息覆盖倍数=项目收益合计/债券还本付息合计其中项目收益=项目运营期收入-项目运营期成本。由于本息偿付伴随真实的现金流出，因此用于偿付本息的项目收益须为真实的现金流入，收入需为收现收入，成本需为付现成本，因此不产生现金流的收入和成本均不纳入测算，例如折旧、摊销等非付现成本不纳入测算。项目收益有两种测算方式：项目损益法和期末累计现金结存法。第一种方法计算收现净收益，第二种方法计算经营性现金流量净额，最终结果相同。项目损益法计算项目利润。用项目年度收入减去年度付现成本得到年度利润，加总各年利润得到可用于还本付息的利润总额，然后计算债务还本付息和，最后计算本息偿付保障倍数。步骤如下：a. 年度可用还款利润=年度收入-年度付现成本；b. 可用还款利润总额=各年度可用还款利润加总；c. 债务还本付息和=应偿还本金合计+应计利息合计；d. 本息偿付保障倍数=可用还款利润总额/债务还本付息和累计现金余额法计算项目现金余额。用项目经营性或相关现金流入减去经营性现金流出得到经营性现金流量净额，加总各年经营性现金流量净额得到可用于还本付息的累计现金余额。步骤如下：a. 年度经营性现金流量净额=年经营性或相关现金流入-年经营性现金流出；b. 累计现金余额=各年度经营性现金流量净额加总；c. 本息偿付保障倍数=累计现金余额/债务还本付息和+1项目损益法相较累计现金余额法更加简单、清晰，能够直观还原收入、成本、融资本息各环节的计算过程，在实践中应用更多。但累计现金余额法是在项目损益法的基础上，编制现金流量表，清楚展现每年现金流量结余情况，确保存续期内还本付息安排，且在税费计算展示中更加清晰。（4）进一步拆解上述公式中的三大要素测算方式，即收入、成本和本息。收入测算，包括收入构成、价格和数量、增长率：a. 收入构成：一是相关性，用于专项债本息偿付的收入应是项目对应的收入，即收入由项目运营直接产生，或项目运营间接产生，如运营补贴、土地出让收入等。例如使用土地出让收入的项目，需与对应地块在地理位置上存在物理关联性，或项目建设与地块出让收益存在一定的逻辑关联性；二是可偿债性，用于专项债本息偿付的收入应合法合规，其实现应有明确运营主体和稳定路径，有明确其他用途的收入不能纳入测算。b. 价格和数量。根据年收入计算公式：年收入=单价*数量*时间，其中时间单位视实际情况而定，单价与数量需做到有据可依。价格的确定应当有合理依据，不同类型的项目对应不同的收费依据：对于政府实施价格管控或指导的行业，应以相关政府定价文件，包括《中央定价目录》及各地地方定价目录作为收费依据，如收费公路、供电供气、污水处理等项目。对于市场决定价格的行业，通常参照项目工程可行性研究报告，并以当地同类产品（服务）市场价格或历史价格作为收费依据，如厂房出租、广告展位、土地出让等；产品（服务）销售量应当考虑容积和使用率因素，其中容积取决于项目建设标准，使用率估算需考虑同类项目运营规律、当地同类产品（服务）的市场数据或历史经营数据等情况进行预测，不可简单按照100%确定。c. 增长率。增长率决定了收入增长速度，影响项目未来收入的测算，这种影响在20年、30年等长期限债券中更为显著。增长率的确定包括两种方法：一是历史平均增长率。获取项目历史收入数据，计算平均增长率作为未来增长率的依据。通常用于运营类项目收入增长速度的预测，如高速公路、城市轨道交通等。二是GDP增长率。GDP增长率能够反映一段时间内物价和经济增长共同作用下的收入增长率，通常用于非运营类项目收入增长速度的预测，如土地出让收入、场地出租等。成本测算，包括成本构成、价格和数量、税金及附加、增长率：a. 成本构成：纳入测算的运营期成本须为付现成本。付现成本包括运营期购买原材料、运营维护、支付人工费、税金及附加等形成现金流出的支出，但不包括折旧、摊销等非付现成本。付现成本由直接成本和间接成本两部分构成。直接成本是与生产产品和提供服务直接相关的成本，包括原材料成本、能源成本、人力成本等。间接成本是不与产品生产和服务提供直接相关，但计入总成本的部分，包括管理费用、税金及附加等。需要注意的是，成本计算项不考虑债务融资的本金和利息，因最终需计算收入扣除成本后的净收益对融资本金和利息的覆盖倍数。b. 价格和数量。通常年成本可以通过“年成本=单价*数量*时间”的公式进行计算，例如：原材料成本=原材料单价*单月使用量*月度数，人力成本=人工数量*单人月薪*工作时长。在时间确定的情况下，确定单价和数量，即可测算成本。因此，需要合理确定价格和数量。原材料价格、能源动力价格、人力价格通常具有公开市场数据，可依据当地同类价格进行预测，运维过程中的原材料使用量、能源耗用量、人工工时的估计涉及专业领域知识，通常可参考项目工程可行性研究报告，并根据项目、地区和时间等具体情况进行调整。c. 税金及附加。专项债项目常见税金及附加计算方法见下表：注：本表格来源自2021年招商银行专项债服务研究报告汇编中文章《专项债项目收益与融资自求平衡测算实操要点》，作者况晨、徐鸣靓需要注意的是，所得税是对最终经营成果征收的税种，其计算基于收入扣除成本后得到的净收益。所得税不属于税金及附加，因此不纳入成本测算。d.增长率。增长率决定了成本增长速度，影响项目未来成本的测算，增长率的确定包括两种方法：一是历史平均增长率。获取项目历史成本数据，计算平均增长率作为未来增长率的依据。历史平均增长率对未来短期的成本增长具有一定的代表意义。二是GDP增长率。GDP增长率能够反映一段时间内物价和经济增长共同作用下的增长率，对预测未来长期的成本增长有一定的参考作用。融资本息测算：a. 本金为全口径计入。测算时需将项目全口径融资本息纳入计算，包括专项债和市场化融资本息。需要注意的是，项目前期已发行的债券、已取得的贷款，以及已有明确计划但尚未发行的债券和未取得的贷款，也应纳入计算；b. 利率通过合理化预估。因测算时专项债券尚未发行，需合理预估发行利率。各地预估测算利率的方法不尽相同，部分地区由财政部门在发行前集中制作材料阶段确定测算利率，部分地区取发行前某时间段内各期限国债收益率上浮固定点数后的利率进行测算。在当下稳健的货币政策不急转弯的情况下，2021年上半年地方债票面利率整体在窄幅区间震荡。以往期国债利率为基础上浮适当基点预估发行利率具有较好的合理性，同时需关注未来地方债发行市场化（以地方债估值曲线为发行利率参考）对发行利率的影响；c. 期限以全周期计算债务期限，合理确认发债期限。测算期限方面，需计算专项债券项目全运营生命周期内的债务本息，即截止到项目全口径债务偿清期。发债期限方面，在预测得到项目运营期年收入、成本、增长率后，可结合项目整体投融资规模、市场化融资安排等要素，在符合财政部门当批次发行安排和相关规定的前提下，以当地要求的本息偿付倍数为标准下限，倒推确认最短发债期限，以此框定最终期限（按照相关政策规定，专项债发行期限需从1、2、3、5、7、10、15、20、30年期中选择）或期限方案（如接续偿还等）。需要注意的是，专项债期限并非越长越好，本息偿付倍数亦非越高越好，期限与偿付倍数是一组关联双变量，从加快债券额度周转和降低利息成本角度而言，建议在确保倍数满足要求的前提下，探寻最短期限方案。需要特别注意接续发行，即在债券到期时通过续发债券偿还部分或全部到期本金，此时本息测算有所不同。接续安排下融资本息的测算中本金和期限与一般情况不同，本金测算在接续发行的安排下，由于部分或全部到期债券本金由接续发行债券偿还，而非使用项目收益偿还，因此这部分到期本金不计入还本总额，测算期限为第一批债券发行至最后一批接续发行的债券到期。投资测算。项目总投资由项目静态投资和动态投资构成，投资测算中需重点关注动态投资。动态投资主要包括项目建设中产生的融资利息，由于这部分利息通常由项目业主自筹资金偿还，因此需计入项目总投资。部分项目在可研环节未考虑建设期融资，因此总投资中未包含动态投资，建议在收益与融资自求平衡测算时予以补充。整体而言，在测算过程中，既要关注项目投融资安排是否符合整体规划，又要关注项目本身收益与融资平衡能力。（5）整体宏观层面及年度资金计划。资金平衡方案不仅需要做到项目整体宏观层面上，项目总收益能够覆盖举借债券之本息，并有1.1以上覆盖倍数（财政部指导意见是不低于1.1倍，以此为基础，各地要求不尽相同，可能高于1.1）， 可通过敏感性分析及情景压力测试。更重要的是要做年度资金计划，年度资金计划更加具体，包括总投资构成及以前年度已完成投资的认定、建设期分年度资金使用计划及来源、运营期收益实现进度及还本付息安排等等内容。要通过对年度资金的细化安排降低资金成本，提高资金的使用效率。此处需要注意区分自然年还是还债年，如果是自然年，发债具体日期如果是在下半年，可能会导致年末资金余额过高，需要附加解释，以免监管部门误认为资金使用效率不高。2. 专项债项目策划与优化了解了专项债项目资金平衡方案的基本编制方法，更重要的是对项目进行优化，能够使项目更具备竞争力，顺利获得审批机构的认可。专项债项目的优化的目的是争取更多发债额度、创造更大融资空间、资金使用尽量灵活；核心是增加项目收益，控制项目成本；重点是专项收入的开发。（1）增加专项收入主要通过内外两个途径：对内是挖掘项目的收益来源，外部资源内化或内部资源挖掘，将公益性和经营性有机结合，对公益性和经营性资产类别确权分列，账户分离，底层资产做到物理分割，能够真正做到政府性基金收入和其他经营性专项收入分账管理，而非简单的项目收入按百分比进行划分。单个项目可以增加运营元素，把政府性基金收入变成专项收入；多个项目则肥瘦搭配，挖掘收益来源，提升可融资性。尽量扩大专项收入的比例，以便增加市场化融资，减少专项债额度的占用。例如园区开发项目，可以将主体项目与物业/土地开发项目进行打包，外部资源内化，进而通过物业/土地的滚动开发形成持续现金流。如果要进一步开拓专项收入，则是增加项目的运营收入，物业/土地开发收入和运营收入相结合，使得项目在整个生命周期都确保有足够现金流。对外是针对融资模式调整项目边界，合理嫁接一些项目边界外的收益。挖掘内部资源，导入外部资源，资源整合，对多个项目合理拆分、包装重组，政府和企业承担的部分清楚划分，满足项目既有政府性基金收入又有其他经营性专项收入，构建现金回流与资金平衡机制，特别注意项目在动态政策环境下的合规性。对当地资源进行归纳整理，对项目的边界条件进行优化，将大项目合理拆分为多个子项目或将多个子项目合并为一个大项目或将多个子项目重组为多个子项目，确保每个项目都具备一定的收益性和可融资性，满足市场化融资的需求。项目边界调整需要遵守以下原则：a. 符合专项债基本要求：注意区分集合发行与打包发行，集合发行不调整项目边界，是多个不同边界项目集合，打包发行是将多个项目通过调整项目边界，变为同一边界内的项目；按资金平衡方案中披露的项目边界，资金的使用以及收益对还本付息的覆盖不得“跨界”；如果根据项目方案设计，需要将子项目打包的，应当在方案中对“项目”有明确的定义。b. 项目边界的法律文件：立项/可研批复，发改委赋码为准；如有若干的项目需打包，有条件的应当重新组合立项；由于设计/施工已招标等诸多因素造成实质性困难的，考虑在立项之上出具文件的变通方案。c. 立项主体项目性质：前期按备案制走流程的项目需要发行专项债券，由发改委、财政部门出具补充意见确认为公益项目；原PPP项目退库后改为申请发债，项目单位由发改委批复变更；扩建/续建项目，在原有项目无其他融资需要偿还的基础上，可将原有的项目收益计入还本付息的来源；区/市属国企，新设立的项目公司，作为债+贷组合项目的主体不得有存量的隐性债务。（2）需要特别注意的是项目收益增加必须遵守相关性及客观性原则，避免出现诸如为增加收入来源，过度增加建设内容，总投资不闭合；测算中增加了收入来源，实际建设内容未变化；土地相关成本不当计入总投资；已发行项目，又需要增加后续发行金额并调整收入；过度申请债券额度，资金不能及时有效形成实物工作量等情况。例如政府补贴作为收益，必须是本行业惯有的、有文件政策支持的补贴，不能是特别为某个项目而创设的补贴；土地出让金收入，应是与本项目直接相关的土地（如土储/棚改/环境修复），政府出具文件，指定具体地块专门用于平衡本项目建设资金，且地块信息明确，规划指标相符，满足出让条件。3. 专项债项目资产管理最后需要明确的是专项债新政后，专项债项目中不同投资形成的资产应如何管理。（1）专项债项目的资产认定。根据2017年8月财政部和交通运输部联合发布的《地方政府收费公路专项债券管理办法（试行）》（财预〔2017〕97号）规定，专项债券对应项目形成的基础设施资产纳入国有资产管理。在此基础上部分地方政府对专项债新政之后专项债项目管理进行规范，主要涉及以下方面内容：立项主体。专项债项目立项主体一般为政府委办局，形成的资产属于政府；立项主体如果是平台公司则尽量选择代建的形式，资产依然属于政府，其他形式资产归属从形式上属于平台公司，与法规规定相冲突；债+贷项目立项主体则必须是市场化主体的项目公司，因为政府委办局不能作为市场化融资的融资主体。资产归属。专项债形成的资产属于政府，至少在债券还本付息完成前不应属于项目公司资产，还本付息后根据政府的资产处置方案进行相应归属，专项债形成的资产对应收入也不属于项目公司，应纳入政府基金性预算管理，定期上缴。市场化融资形成的资产属于项目公司，对应的收入也属于项目公司的收入。项目公司自有资金。是指已投资在建的项目，半途发债，项目资金中原属于项目公司自有资金的部分，这一部分按特殊情况处理，并不作为资产/收入归属项目公司，在债券存续期间应属于政府，按专项债形成的资产处置方式处理，债券偿清后另行安排。专项债用作项目资本金。专项债用做项目资本金根据目前的规定，不应应计入项目公司权益，因为对于政府来说这部分是债务，在偿还完毕之前不能够计入权益，偿还完毕后，政府补发确认文件，政府补发的确认文件为凭证方可计入权益。（2）专项债项目的会计核算。专项债新政后对项目不同资金来源的会计核算遵循以下原则：项目公司负债。债贷组合中，银行贷款计入项目公司负债，按正常融资簿记；专项债券挂往来账，利息不计入项目公司财务成本（有其他约定的除外）。项目公司资产。银行贷款对应的资产计项目公司，按需办理抵质押；债券对应的资产单独建账，挂往来账，债券偿清后另行安排。债券用作资本金部分，债券金额名义上为项目资本金，实际上并不符合对项目公司注资的要求，暂不计入权益，与常规专项债券一起挂往来账，或通过正式文件另行安排。即与专项债相关的内容都在项目公司之外单独建账，都挂往来，待专项债还本付息后按照政府的处置方案再行入账。项目核算。建设项目在账外单独核算；按实际的投融资结构测算资本化利息，封闭测算实际运营收支及收益情况。（3）专项债项目收入管理。目前在专项债项目的收入管理方面，尤其是专项收入的归集和缴库环节，国家层面尚未出具指导性意见或相关实施办法，在实践中总结了部分经验。用于偿付专项债的政府收支分类科目分析。根据《2022年政府收支分类科目》（财预〔2021〕63号），政府性基金预算收入科目在“非税收入（103）”类级科目下已设有“政府性基金收入（10301）”和“专项债务对应项目专项收入（10310）”款级科目。按照国发43号文要求，专项债务收支应纳入政府性基金预算管理。因此，用于偿付专项债的政府性基金收入和专项收入应计入上述两个科目中：a. 政府性基金收入（10301）。该科目已列明政府性基金27个子项，其中作为专项债常见偿债来源的有国有土地使用权出让收入（以下简称土地出让收入）、车辆通行费、污水处理费等。b. 专项债务对应项目专项收入（10310）。该科目已列明专项收入11个子项，另设有“其他政府性基金专项债务对应项目债务收入（1031099）”科目，部分专项收入的子项说明如下表所示，可以看出专项收入的子项是根据不同政府性基金进行分类。注：本表格来源自2021年招商银行专项债服务研究报告汇编中文章《专项债偿付视角下的项目收入管理探讨》，作者李宇健、熊鹰专项债项目常见收入类型。根据目前专项债重点支持的交通基础设施、能源、农林水利、生态环保、社会事业、城乡冷链物流基础设施（含粮食仓储物流设施）、市政和产业园区基础设施、国家重大战略项目、保障性安居工程等九大领域，梳理可能涉及的常见项目偿债来源类型如下表：注：本表格来源自2021年招商银行专项债服务研究报告汇编中文章《专项债偿付视角下的项目收入管理探讨》，作者李宇健、熊鹰通过上表可见，政府性基金收入和专项收入作为专项债的偿债来源，从类型来看，政府性基金收入类型较为单一，主要以土地出让收入、污水处理费、车辆通行费为主；专项收入的具体类型则丰富多样，在没有过多限制门槛的条件下，主要是根据不同领域项目的运营模式而产生，在教育、医疗、养老、供水等社会民生与市政基础设施领域多以专项收入作为项目主要偿债来源。专项债项目收入管理的法规依据。无论政府性基金收入（10301）还是专项债务对应项目专项收入（10310）科目，两者均属于非税收入范畴，因此专项债项目对应的政府性基金收入和专项收入的归集和缴库环节应遵循非税收入在征收、资金和监督管理等方面的相关政策要求。根据《政府非税收入管理办法》（财税〔2016〕33号），非税收入包括行政事业性收费收入、政府性基金收入、罚没收入、国有资源（资产）有偿使用收入、国有资本收益、彩票公益金收入、特许经营收入、中央银行收入、以政府名义接受的捐赠收入、主管部门集中收入、政府收入的利息收入和其他非税收入等12大类。由于专项债务对应项目专项收入（10310）是在《2018年政府收支分类科目》（财预〔2017〕106号）出台后才在非税收入项下新执行的科目，结合相关定义应不属于上述列明的11大类非税收入，初步判定应纳入其他非税收入。在设立和征收方面，财税33号文针对非税收入提出三点原则性要求，一是政府性基金收入应按照国务院和财政部出台的相关规定设立和征收，其他非税收入则按照同级人民政府及其财政部门的管理规定征收或者收取；二是非税收入可以由财政部门直接征收，也可以由财政部门委托的执收部门和单位征收；三是非税收入收缴实行国库集中收缴制度，执收部门和单位依法将相关收入及时足额上缴国库，任何部门、单位和个人不得截留、占用、挪用、坐支或者拖欠。各地方应按照相关规定征收项目涉及政府性基金收入的部分，另可结合非税收入的相关管理办法，制定项目专项收入征收和管理的具体实施细则，政府性基金收入和专项收入均应纳入政府性基金预算管理。专项债项目收入管理实操建议。a. 加强项目收入归集管理。加强项目收入的归集管理是保障债券资金及时偿还的前提，建议各地可结合实际情况，由省级财政部门会同相关行业主管部门统筹制定项目收入的相关管理办法，针对单个专项债项目在运营期间设立项目收入归集账户；各级财政部门和行业主管部门承担综合管理和监督责任，组织项目单位制定项目收入归集计划。归集频率和金额方面，建议结合运营期项目收入归集计划和信息披露要求合理设置归集频率，可按照项目每年净收益或债券存续期内年平均还本付息额的一定比例定期归集相应资金。此外，对于涉及组合使用专项债和市场化融资的项目，建议做好项目收入划分和分账管理，定期足额划转偿债资金。b. 适时开展项目收入监测由于各领域的专项债项目运营模式不同，项目运营现金流产生的时间节点有所差异，所以建议在债券存续期间，结合项目实际特点适时开展项目收入监测，以便于财政部门和相关主管部门及时了解项目运营情况和可偿债收入情况。此外，实操中建议依托系统科技手段监测项目收入实现和缴库情况，将项目收入归集账户接入系统，重点关注账户存款余额、收支流水明细、还本付息资金缴库情况等相关信息。c. 强化存续期项目收益信息披露建议强化自下而上由项目单位定期向地方行业主管部门和同级财政部门公开专项债项目运营和收入资金归集、划转入库情况，经县、市层层汇总并报送省级财政，最后由省级财政在规定时间内在地方政府债务信息公开平台进行披露，有利于投资人及时获取专项债项目运营情况和资金偿付信息。d. 合理运用接续发行和周转偿还机制项目实际运营中可能存在收益实现与债券还本付息时间错配的情况，根据《关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知》（财预〔2017〕89号）,因项目取得的政府性基金或专项收入暂时难以实现，不能偿还到期债券本金时,可在专项债务限额内发行相关专项债券周转偿还，项目收入实现后予以归还。建议省级财政部门在债券发行准备阶段提前做好相应规划，匹配项目运营期限和分期发行计划，合理运用接续发行和周转偿还机制，缓解对应项目的偿付压力。e. 探索动态预警和偿债备付金机制为应对突发事件导致无法按时付息还本的极端情况，建议完善风险动态预警和专项债偿付准备金机制。建立项目运营期重大事项台账，动态监测项目不同阶段的运营情况，可根据项目实际情况考虑设立偿债备付金账户，定期从项目运营收入和或有的财政补贴收入中额外计提一定比例的风险准备金，专项用于债券本息偿还，并配套相关管理办法规范偿债备付金的使用管理和计提划转。注：以上专项债项目收入管理相关内容来源自2021年招商银行专项债服务研究报告汇编中文章《专项债偿付视角下的项目收入管理探讨》，作者李宇健、熊鹰（全文完）

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课纲概览

第一部分 债券投资基本逻辑

1.债券基础知识和概念

债券的定义

债券的条款

债券市场的主要品种

债券一级市场简介

债券二级市场简介

2.中国债券市场的参与者和定价逻辑

国内债券市场的历史沿革与市场现状

债券市场的主要参与者

债券定价逻辑

央行的政策利率体系

近十年利率走势及关键节点的重要特征

3.宏观因素对债券收益率的影响

主要宏观指标与利率关系

主要经济指标对利率的传导

周期与投资策略的应用

市场本身的运行周期

4.债券投资的常规策略与投后评价

短期交易策略

被动投资策略

常见主动策略

信用债策略

投资组合的归因分析

5.债券投资的风险控制

合规风险控制

流动性风险控制

利率风险控制

信用风险控制

违约处置要点

6.对市场的判断和刻画

长期逻辑-经济增长

短期逻辑-金融数据

对市场的判断

基于利率走势和预测的应对策略

第二部分债券交易投资实务

主题一 地产和城投债投资风险及机会

1.地产债：2022年最大的风险和机会

2.城投债：2023年最大的风险和机会

主题二：信用债投资实务

1.信用债市场基础认知

信用债市场品种结构

信用债市场参与者结构发行人/投资人、

信用债市场期限及利率分布

信用债市场流动性结构分布

信用债市场历史违约情况分布

2.信用债投研的多维度视角

研究员视角的信用债——信用安全

交易员视角的信用债——交易便利

投资经理视角的信用债——风险收益补偿

发行人视角的信用债——成本及机会成本

3.信用债主要品种分析

城投债信用分析要点及定价实务

地产债信用分析要点及定价实务

周期债券信用分析要点及定价实务

4.信用债组合核心策略分析

套息策略的对比分析

信用挖掘策略的对比分析

信用债套利策略的对比分析

5.信用债组合资产及负债管理的思考

个券重仓策略VS主体分散策略

久期切换策略VS行业轮动策略

规模驱动策略VS净值驱动策略

市值法账户VS成本法账户

投资经理的投研能力成长规划

主题三 利率债实务投资框架

1.利率的方向判断框架和模型

债市情绪指标及运用

债市的技术指标模型

债市的利率预测模型

传统利率分析框架简析

2. 利率债的期限选择和组合搭配

主观动态维度的期限选择

静态测算维度的期限选择

不同期限债券如何搭配

3.利率债的择券分析（品种内，品种间）

债券个券如何筛选

新老券交易有什么规律

浮息债的投资思路

信用债的增厚买入策略

不同品种间债券怎么比较

第三部分 债券短线交易盯盘实战辅导（课纲具体以实际授课为准）扫码二维码报名锁定优惠 金融监管研究院课程广告