【前言】近年来，“证券中介机构虚假陈述”逐渐成为中国证券监管及司法领域的热点问题，诸如“康美药业”“五洋债”等大案中相关中介机构的定责问题也频繁引起讨论（如这两天上热搜的“”因五洋债案被强制执行事件）。今日（2022年1月21日），最高人民法院正式发布修订后的《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（法释〔2022〕2号），对施行近二十年的虚假陈述司法解释作了重大调整。值此之际，笔者将过往工作中关于中介机构虚假陈述责任的一些粗浅研究予以分享。

本文主要涉及中国台湾地区法下证券中介机构的虚假陈述责任，对中国台湾地区“证券交易法”的条文及相关经典判例作了初步的梳理、解释、思考。

定。从更宏观的角度说，“严监管”是否更有利于落实中介机构责任，保护证券投资者的利益；抑或是反而会给予中介机构负面激励，导致证券服务的质量下滑，是一个复杂的命题，甚至可能需要借助法律学科以外的知识予以回答。当然，中国台湾地区证券法与中国大陆地区证券法都有明显借鉴美国证券法的痕迹，本文的研究想来也具备一定参考价值。

证券中介机构虚假陈述责任——中国台湾地区法的经验

【目录】

一、概述

二、我国台湾地区证券诉讼的主要“法律依据”

（一）“证券交易法”第20条：证券虚假陈述的一般责任条款

（二）“证券交易法”第20-1条：财务报告或财务业务文件虚假陈述的特别责任条款

（三）“证券交易法”第32条：发行、募集文件虚假陈述的特别责任条款

三、典型案例

（一）台湾地区“高等法院”101年度金上更一字第1号判决（2019年6月26日）

（二）台湾地区“高等法院”106年度金上字第6号判决（2019年2月26日）

（三）台湾地区“高等法院”103年度金上字第4号民事判决（2015年10月27日）

一、概述

从台湾地区“证券交易法”相关规定及代表性判例来看，台湾地区法下中介机构证券虚假陈述责任总体上呈现以下五个特点：

（一）区分虚假陈述行为的发生阶段、载体而适用不同规范，法律责任的构成要件、举证责任分配存在显著不同，而非概括的无过错责任或过错推定责任

台湾地区“证券交易法”第32条的规范范围为发行阶段“公开说明书”中的虚假陈述行为；第20-1条的规范范围则为第20条第2项所指的发行人申报或公告的财务文件中的虚假陈述行为，但不区分是发行阶段还是交易阶段；第20条第1、3、4项的规范范围则无限制，可涵盖任何类型公开文件中的虚假陈述行为。换言之，如果虚假陈述行为为财务造假，第20-1条作为第20条第1、3、4项的特别法优先适用；而如果财务造假行为进一步体现在发行阶段的“公开说明书”中，第32条则再作为第20-1条的特别法优先适用。

在归责原则及举证责任上，“证券交易法”第32条、第20-1条、第20条第1、3、4项三规范之间呈现出对投资者举证要求愈加严格的趋势。投资者在第32条下享有过错推定责任的保护——发行人为无过错责任，其余责任人为过错推定责任；而在第20-1条下投资者却需证明部分责任人（会计师）具有过错，在第20条第1、3、4项下甚至需要证明所有责任人具有故意或重大过失。这与我国大陆《证券法》不区分发行阶段及其他信息披露阶段，而概括要求发行人、中介机构（包括证券公司及其他证券服务机构）承担无过错责任或过错推定责任的规定，存在较大区别。

（二）以专业人士个人承担责任为原则，以其所属中介机构承担连带责任为例外，中介机构仅在特定条件下方连带负责

述两条之下的直接责任主体为专业人士个人，其所属的中介机构只有在符合“职务侵权”要件时才连带负责。当然，投资者也可以依据第20条第1、3、4项直接起诉中介机构，但由于需证明中介机构具备故意或重大过失而较为困难。

（三）区分一级市场投资者与二级市场投资者的受保护程度而适用不同规范

如上所述，台湾地区“证券交易法”第32条规范的是发行阶段“公开说明书”中的虚假陈述行为。但是，该条保护的投资者范围仅限于发行阶段认购有关证券的一级市场投资者。二级市场投资者即便确实信赖发行阶段“公开说明书”而交易证券，也无权依据该条索赔，只能依据归责原则及举证责任较为严格的第20-1条，甚至第20条第1、3、4项索赔。

而在中介机构专业人士责任问题上，第32条与第20-1条有很大差别。一方面，第32条下的中介机构专业人士无范围限制，任何在发行阶段“公开说明书”中发表专业意见的专业人士均可成为责任主体，而第20-1条下的中介机构专业人士却仅限于会计师。另一方面，一级市场投资者依据第32条索赔不仅享有过错推定责任的保护，而且可以请求中介机构专业人士承担无限连带责任，即不区分责任比例。而二级市场投资者依据第20-1条索赔不仅需主动证明会计师有过错，且会计师即便有过错也仅在责任比例内承担连带责任，属于有限连带责任。从相关判例来看，会计师对二级市场投资者承担的比例责任一般在5%~10%以内，判赔比例不高。

（四）中介机构专业人士是否勤勉尽责的根本标准为是否遵循执业准则，法院应对此进行独立审查、实质审查

在中介机构专业人士是否具备过错（即是否勤勉尽责）这一问题上，台湾地区法院认为应依执业准则判断。如果相关专业人士已完全遵照执业准则履行了必要程序，则即便相关文件最终仍存在虚假陈述，也是不可避免的，属于该专业活动的固有风险，不能“唯结果论”地认为中介机构专业人士未勤勉尽责。特别是在部分判例中，如果发行人通过某些手段掩盖有关财务数据真相，而中介机构专业人士履行了必要程序仍未能查明的，中介机构专业人士无需承担连带责任。

此外，台湾地区法院对行政责任与民事责任持较为清晰的区分态度。无论中介机构专业人士此前是否被监管机关处罚，台湾地区法院均会结合相关执业准则及专业知识，独立、详细地说明中介机构专业人士在案件中应尽的义务与实际尽到的义务，以论证其对勤勉尽责问题的裁判。当然，如果中介机构专业人士自虚假陈述行为被揭露后一直未被行政处罚，台湾地区法院一般会将其作为减免中介机构专业人士责任的重要依据。

（五）着重考量虚假陈述行为的实际发生原因，以客观、中立的态度认定中介机构专业人士责任

在中介机构专业人士的责任认定上，虚假陈述行为发生的实际原因是台湾地区法院着重考虑的因素。如果虚假陈述行为由发行人及上市公司管理层操纵，甚至是发行人管理层上下共谋造假并主动欺骗中介机构专业人士所致，台湾地区法院一般会极大减轻甚至完全免除中介机构专业人士的责任。

二、我国台湾地区证券诉讼的主要“法律依据”

“证券交易法”第2条，[1]“证券交易法”既规范发行市场（一级市场），也规范交易市场（二级市场）。“证券交易法”对虚假陈述行为的规范共有三条，分别为第20条、第20-1条及第32条。详述如下：

（一）“证券交易法”第20条：证券虚假陈述的一般责任条款

有价证券之募集、发行、私募或买卖，不得有虚伪、诈欺或其他足致他人误信之行为。

发行人依本法规定申报或公告之财务报告及财务业务文件，其内容不得有虚伪或隐匿之情事。

违反第一项规定者，对于该有价证券之善意取得人或出卖人因而所受之损害，应负赔偿责任。

委托证券经纪商以行纪名义买入或卖出之人，视为前项之取得人或出卖人。

1. 总体说明

该条条文共4项，但分属两种不同实体规范。其中，第1、3、4项一同构成一实体规范，被称为“一般证券诈欺”条款；第2项与第20-1条一同构成另一实体规范，被称为“财务资讯不实”条款。[2]此处介绍的是该条第1、3、4项；第2项则待下文与第20-1条一同介绍。

2. 权利主体（原告范围）

该条第1、3、4项下的权利主体为善意取得或卖出证券的投资者，包括一级市场投资者与二级市场投资者。所谓善意，即不知道也不应当知道责任人从事的行为为证券诈欺行为。从既往判例来看，依据该三项起诉赔偿的投资者身份并无限制，包括机构投资者（如投资基金）与自然人投资者，[3]但多为自然人投资者。

3. 责任主体（被告范围）

该条第1、3、4项下的赔偿责任主体并无限制，任何在证券发行、交易过程中从事“虚伪、诈欺或其他足致他人误信之行为”的人都系可能的责任主体，包括发行人、上市公司、发行人或上市公司中的有关责任人员、中介机构及其专业人士等。上述虚假陈述行为的具体载体亦无限制，可涵盖任何类型的公开文件。责任主体上的宽泛亦是该三项被称为“一般证券诈欺”的原因。

4. 归责原则与举证责任

一般而言，投资者若依据该条第1、3、4项起诉虚假陈述行为人，需证明各被告具有欺诈的主观故意或重大过失（台湾地区法一贯将故意与重大过失作等同处理）[4]，即归责原则为只有严重过错才有责，原告对此需承担举证责任，难度较大。[5]之所以如此，一大原因是该“一般证券诈欺”条款在“立法”上借鉴的是美国1934年《证券交易法》第10（b）条，[6]而后者需投资者证明被告有欺诈故意。

但需注意的是，如果虚假陈述行为发生在该条第2项及第20-1条规定的“财务报告及财务业务文件”中，或该法第32条规定的“募集有价证券时所交付之公开说明书”中，则此时该条第1、3、4项与第20-1条或第32条间构成竞合。根据台湾地区“最高法院”判例，为避免规范之间的冲突，此时虚假陈述行为人的归责原则及举证责任应一体适用第20-1条或第32条二专门规范（即构成优先适用的特别法），而不再以该条下的故意或重大过失为限。[7]

（二）“证券交易法”第20-1条：财务报告或财务业务文件虚假陈述的特别责任条款

前条第二项之财务报告及财务业务文件或依第三十六条第一项公告申报之财务报告，其主要内容有虚伪或隐匿之情事，下列各款之人，对于发行人所发行有价证券之善意取得人、出卖人或持有人因而所受之损害，应负赔偿责任：

一、发行人及其负责人。

二、发行人之职员，曾在财务报告或财务业务文件上签名或盖章者。

前项各款之人，除发行人外，如能证明已尽相当注意，且有正当理由可合理确信其内容无虚伪或隐匿之情事者，免负赔偿责任。

会计师办理第一项财务报告或财务业务文件之签证，有不正当行为或违反或废弛其业务上应尽之义务，致第一项之损害发生者，负赔偿责任。

前项会计师之赔偿责任，有价证券之善意取得人、出卖人或持有人得声请法院调阅会计师工作底稿并请求阅览或抄录，会计师及会计师事务所不得拒绝。

第一项各款及第三项之人，除发行人外，因其过失致第一项损害之发生者，应依其责任比例，负赔偿责任。

前条第四项规定，于第一项准用之。

1. 总体说明

第20-1条为“证券交易法”2006年1月11日修订时新增，专门规范发行人申报或公告的“财务报告及财务业务文件”上的虚假陈述行为，被称为“财务资讯不实”条款。

2006年修订前，财务文件中的虚假陈述行为统一适用“证券交易法”第20条，投资者以此起诉虚假陈述行为人，尤其是中介机构或其专业人士，需要证明被告存在主观故意或重大过失，举证责任较重。典型体现是台湾地区2004年著名的“顺大裕”案。[8]该案中，法院认为，如果会计师仅基于过失而在财务报告上为虚假陈述，则不应承担责任，否则是“对无法预测之潜在投资人所受之一切损害负赔偿责任，实属过苛，亦与‘民法’第一百八十四条规定之一般侵权行为损害赔偿要件容有未合”。

修订后，针对财务文件中的虚假陈述行为，“证券交易法”第20-1条第1~3项区分不同责任主体规定了不同的归责原则与举证责任，并在第5项上借鉴美国1995年《证券诉讼改革法》（“Private Securities Litigation Reform Act”），创设了比例责任条款（Proportion Liability），体现出台湾地区法“精细化”的责任认定。总体而言，对于中介机构专业人士而言，尽管修订后的第20-1条加强了其对财务文件中的虚假陈述行为的责任，一定程度上减轻了原告的举证责任，但同时明确了被告可以免责的具体事由，被告仍有很大抗辩空间。

2. 权利主体（原告范围）

该条下的权利主体为“有价证券之善意取得人、出卖人或持有人”，包括一级市场投资者与二级市场投资者。所谓善意，是指不知道也不应当知道发行人公告的财务文件为虚假。从既往判例来看，依据该三项起诉赔偿的投资者身份并无限制，但多为自然人投资者。

3. 责任主体（被告范围）

该条下的责任主体包括：（1）发行人；（2）发行人的负责人；（3）发行人内部曾在财务报告等文件上签章的职员；（4）虚假财务文件的签证会计师。

该条下的责任主体为封闭式规定，投资者如依据或参照该条起诉会计师以外的其他中介机构及其专业人士（如承销商），一般不为法院支持。[9]此外，该条规范目的并非保护个别股票投资人，其构成要件与举证责任均有特殊考量，投资者也不得以该条构成“保护他人的法律”而主张会计师以外的中介机构及其专业人士构成“违法侵权”[10]。由于二级市场投资者不受“证券交易法”第32条保护（详见下文），而二级市场投资者也无法依据该条追究会计师以外的其他中介机构及其专业人士的责任，故二级市场投资者如欲向承销商等非该条责任主体索赔，只能回到第20条或侵权法下的“故意背俗侵权”[11]，举证证明承销商等基于故意从事了证券欺诈行为，难度较大。

需注意的是，该条下的会计师责任属于“责任到人”，即直接责任主体是会计师个人。至于会计师事务所是否应承担责任，应根据或参照侵权法下的职务侵权规定判断（台湾地区的会计师事务所多为合伙制，但台湾地区法下的职务侵权条款规定的主体为法人，故需要参照）[12]。

此外，根据该条第4项，投资者享有“知情权”，可请求法院调取会计工作底稿并查阅、抄录，会计师及会计师事务所必须配合。比较而言，我国大陆《注册会计师法》及相关司法解释虽规定会计师事务所应就其过失行为向投资者等利害关系人负赔偿责任，但并未明文规定利害关系人有权查阅、复制会计底稿材料，导致实践中会计师事务所常以“利害关系人非委托人”“存在保密条款约束”等理由推诿拒绝，给利害关系人维权带来一定不便。不过，我国大陆《证券法》也规定保荐人、承销商、会计师事务所等中介机构需要自证其“勤勉尽责”，即过错推定责任，[13]因此在证券虚假陈述案件中，中介机构需要向法院充分提交其工作底稿以证明自身符合“勤勉尽责”的标准，在一定程度上将原告从“调取会计工作底稿并查阅、抄录”的搜证、举证活动中解脱了出来。这与该条第3项规定的会计师一般过错责任，存在显著区别。

4. 归责原则与举证责任

该条区分了不同责任主体的归责原则与举证责任。发行人为无过错责任，投资者无需证明发行人有过错，发行人也不得以其无过错而免责；发行人的负责人、曾在财务文件上签章的职员则为过错推定责任，二者可举证自身无过错而免责，即证明已尽相当注意义务且有正当理由确信财务文件内容不存在虚假陈述。

会计师则承担一般过错责任，投资者需举证证明会计师有未尽到善良管理人注意义务之处，即“有不正当行为或违反或废弛其业务上应尽之义务”（一般根据是否违反执业准则判断），方能向会计师索赔。

需注意的是，该条之下，除发行人承担100%赔偿责任外，发行人的负责人、曾在财务文件上签章的职员及会计师承担的是“比例责任”，即根据各方过错程度分别定责，属于“有限连带责任”。对于会计师而言，第5项的“立法理由”特别指出，如果仅因会计师疏忽导致财务文件有虚假陈述，就令其对广大投资者承担全部赔偿责任，显然过于严苛，有违公平，即会计师责任不应过严。[14]从既往判例来看，法院会综合考虑会计师是否被刑事起诉、行政处罚、财务造假的实际原因等多种因素，酌情认定会计师的责任比例，一般较低。

（三）“证券交易法”第32条：发行、募集文件虚假陈述的特别责任条款

前条之公开说明书，[15]其应记载之主要内容有虚伪或隐匿之情事者，左列各款之人，对于善意之相对人，因而所受之损害，应就其所应负责部分与公司负连带赔偿责任：

一、发行人及其负责人。

二、发行人之职员，曾在公开说明书上签章，以证实其所载内容之全部或一部者。

三、该有价证券之证券承销商。

前项第一款至第三款之人，除发行人外，对于未经前项第四款之人签证部分，如能证明已尽相当之注意，并有正当理由确信其主要内容无虚伪、隐匿情事或对于签证之意见有正当理由确信其为真实者，免负赔偿责任；前项第四款之人，如能证明已经合理调查，并有正当理由确信其签证或意见为真实者，亦同。

1. 总体说明

该条规范的是证券发行阶段“公开说明书”（类似于我国大陆“招股说明书”“债券募集说明书”等发行注册文件）中的虚假陈述，被称为“公开说明书不实条款”。在立法例上，该条借鉴的是美国1933年《证券法》第11条。

需注意的是，如果存在虚假陈述的财务文件被载于公开说明书中，则此时该条为特别法，应优先于“证券交易法”第20-1条适用。

2. 权利主体（原告范围）

对于该条第1项规定、有权请求赔偿的“善意相对人”范围，台湾地区学理上存在较大争议，争议焦点在于是否仅限于一级市场投资者（即直接自发行人或承销商处认购证券的投资者），但司法实践的观点较为统一，均认为该条系对募集、发行阶段保证公开说明书主要内容为真实的规定，故权利主体仅限于一级市场投资者，该条将承销商列为赔偿义务人之一亦可资佐证（仅在发行阶段才存在承销商）[16]。

因此，只有一级市场投资者方有权根据该条起诉要求赔偿。二级市场投资者即便确系信赖发行阶段的公开说明书而在交易市场买入股票，也无权根据该条要求赔偿，只能回到“证券交易法”第20条、第20-1条寻求请求权基础。但显而易见，第20条、第20-1条规定的归责原则对二级市场投资者并不友好。

3. 责任主体（被告范围）

该条下的责任主体包括：（1）发行人；（2）发行人的负责人；（3）发行人内部曾在公开说明书上签章的职员；（4）承销商；（5）在公

与第20-1条同理，该条下专业人士责任的直接责任主体亦为专业人士个人。专业人士所属机构是否担责，则根据或参照侵权法下的职务侵权规定判断。

4. 归责原则与举证责任

该条亦区分了不同责任主体的归责原则与举证责任。发行人为无过错责任，投资者无需证明发行人有过错，发行人也不得以其无过错而免责；而发行人的负责人、曾在公开说明书上签章的职员、承销商、专业人士均为过错推定责任，各方均需举证自身无过错方能免责。对于会计师而言，该条与第20-1条的最大不同在于由“一般过错责任”变为“过错推定责任”。其原因在于，台湾地区“立法机关”认为，发行文件中虚假陈述行为的严重程度，明显高于其他一般财务文件中的虚假陈述行为。

就上述承担过错推定责任的人员如何举证自身无过错，该条第2项基于责任人是否系专业人士、虚假陈述部分是否系专业部分而具体确定，与美国法规定类似。[17]具体而言：

对于发行人负责人、曾在公开说明书上签章的职员、承销商等非专业人士，其对公开说明书中无专业人士签证部分（非专业部分）需证明有正当理由确信不存在虚假记载或重大遗漏方能免责，证明负担较大；而对公开说明书中有专业人士签证部分（专业部分），仅需证明有正当理由确信该等部分为真实即可免责，证明负担相对较小。

而对于在专业内容上签证或发表意见的专业人士，其需证明自身经过合理调查后有正当理由确信相关专业内容真实方能免责，与非专业人士相比多了“经过合理调查”这一要件，类似于我国大陆《证券法》所规定的“勤勉尽责”要求，证明负担相对更大。

此外，与第20-1条第5项相比，该条并无“比例责任”的适用。该条第1项文义上虽有“就其所应负责部分”承担连带责任这一表述，但台湾地区通说认为该条各责任人间承担的是“共同责任”，即不区分责任比例的连带责任，是一种“强化保障受害相对人求偿效果”的设计。不过，台湾地区学者也指出，该条下严苛的“无限连带责任”，对于承销商、专业人士等非虚假陈述行为的实际主导者可能是不公平的，不过是基于二者清偿能力较强而作的特别立法设计，即所谓“深口袋（deep-pockets）理论”，可能会发生“社会正义的偏斜效果”[18]。

三、典型案例

（一）台湾地区“高等法院”101年度金上更一字第1号判决（2019年6月26日作出）

1. 案情介绍

正义股份有限公司（下称“正义公司”）于1969年4月设立，并已公开发行普通股。后正义公司原股东将已发行的部分普通股释出（提拨老股承销）申请上柜（柜台市场）买卖。正义公司于1995年3月25日发布用于公开承销的“上柜公开说明书”，并于1995年5月22日开始上柜买卖。[19]

正义公司董事长张登旺自1992年起，指示公司财务部经理张富盛向金融机构购买无记名可转让定存单，对外宣称定存单存放于正义公司之银行保管箱内，实则由财务部经理以总经理张天曜等名义将可转让定存单通过融资取得现金，再将现金存入董事长及案外人账户。鉴于管理层的造假行为，正义公司1992~1994年度财务报告（下称“系争财报”）中“可转让定存单”科目存在虚假记载，导致正义公司上述各年度税后净利润存在虚增。此外，系争财报中大宗物资交易“存货”科目亦存在虚假记载。后正义公司1995年3月25日发布的“上柜公开说明书”（下称“系争公开说明书”）援引了前述有虚假记载的系争财报。

本案共同被告除上述公司管理层外，另有朱立容、蓝时欣二会计师。二会计师的虚假陈述行为分为两部分：一是对有虚假记载的系争财报进行查核、签字；二是在有虚假记载的系争公开说明书中签证并发表意见（二会计师在系争公开说明书中出具“查核报告”及“财务预测报告”）。

本案原告投资者共27人，分为两部分：其中2名原告自老股发行承销商处买入正义公司股票，属于发行市场投资者（下称“本案一级市场投资者”）；另25名原告则在正义公司股票上柜后自柜买中心买入，属于交易市场投资者（下称“本案二级市场投资者”）。

2. 裁判结果

（1）就本案一级市场投资者所受损失，法院适用“证券交易法”第32条，判决二会计师承担100%连带赔偿责任；

（2）就本案二级市场投资者所受损失，法院适用“证券交易法”第20-1条第3、5项，判决二会计师在15%范围内承担连带赔偿责任。

3. 裁判理由

（1）二会计师在系争财报中的虚假陈述行为应适用“证券交易法”第20-1条下的一般过错责任及比例责任；在系争公开说明书中的虚假陈述行为则应适用“证券交易法”第32条下的过错推定责任

法院认为：

“证券交易法”第20-1条规范的是“有价证券发行人依证券交易法规定申报或公告之财务报告及财务业务文件”中的虚假陈述行为。该条下，发行人为无过错及绝对赔偿责任；发行人负责人、在上述文件中签章的职员为过错推定责任，应举证免责；会计师则为一般过错责任，应由主张赔偿的投资者举证其过失；此外，发行人负责人、职员及会计师之过错行为依责任比例各自负责。

“证券交易法”第32条则规范的是“募集有价证券时所交付之公开说明书”中的虚假陈述行为。该条下，发行人为无过错责任；发行人负责人、职员、承销商、会计师等专业人士则为过错推定责任，应举证免责。

就本案系争财报中的虚假陈述行为，应适用“证券交易法”第20-1条，二会计师为过错责任，应由主张赔偿的投资者举证……二会计师如有过失，应依过失比例对投资者负责。

就本案系争公开说明书中的虚假陈述行为，应适用“证券交易法”第32条规定，二会计师如欲免责，需证明已经合理调查，并有正当理由确信其意见为真实。

（2）会计师的义务系就财务报表获得“高度但非绝对之确信”；而会计师是否尽到善良管理人之注意义务（是否有过错），应依执业准则判断

法院认为：

会计师在财务报告上查核签证，系一种由会计师提供之确信服务（assurance services）。财务报告的查核目的系让会计师对财务报告是否按一般公认会计原则编制并基于重大性之考量，对财务报告是否允当表达其意见，提供高度但非绝对之确信表述。……会计师经运用检查、观察、函证、分析、比较等方法，获得高度但非绝对之确信，对于财务报告之声明以积极确信之文字表达即出具无保留意见之报告，属于对财务报告为积极之担保。会计师是否尽到善良管理人之注意义务，应依会计师查核规则及审计准则公报之规定以资判断。

（3）就大宗物资交易“存货”科目的虚假记载，法院认为二会计师因违反执业准则而有过错；此外，行政责任与民事责任有别，监管处罚决定并不当然作为认定会计师存在过错的依据

法院认为：

二会计师针对大宗物资进行查核签证时，有未尽善良管理人注意义务之情事：1）未将调查正义公司之内部控制制度覆核情形及结论记载于工作底稿，无从证实其所执行之评估过程及结论：2）进行查核时所为之抽查样本数量不足，不足评估正义公司之内部控制制度是否有效运作：3）执行销货循环遵行测试时，未针对选样抽核提货单，亦未发现正义公司之出货单未经客户签认。

二会计师之一曾因正义公司81至83年查核签证事务有废弛业务上应尽义务之情形而遭会计师惩戒委员会[20]惩戒停止执行业务4个月，后提起行政诉讼遭驳回。该受行政惩戒的会计师在原第一审、第二审诉讼程序[21]中抗辩称，其虽因办理正义公司财务签证不当而受惩戒处分，但行政责任与民事责任有别，行政责任乃主管机关基于行政管理目的而为，类型及范围甚广，以便督促被处分人遵守行政规范及自律规范；相反，民事责任则系对投资人负担的赔偿责任，有法定的严格要件，不得以行政责任作为认定民事责任的依据。对此抗辩，法院认可了会计师关于行政上应负责任与民事赔偿责任有所不同的抗辩，也没有直接依据行政惩戒决定认定会计师应担责（如上下文所述，法院结合案件事实及执业准则独立分析了会计师是否具有过错）。不过，由于行政诉讼判决认定了会计师执行职务时有违查核规则及审计准则公报规定情形，基于“裁判的预决效力”，即已为法院生效裁判确认的事实无需特别证明，法院认为“行政诉讼判决”可佐证会计师未尽善良管理人之注意义务。

（4）就“可转让定存单”科目的虚假记载，法院认为二会计师履行了执业准则，且造假是公司管理层所致，故二会计师不存在过错

法院认为：

就查核签证正义公司之“可转让定存单”部分，因二会计师有践行实地盘点查核之程序，而定存单遭融资变现系因张登旺指示张富盛向中华票券公司借出定存单蒙蔽会计师进行盘点所致，考虑到二会计师另就正义公司会计人员提供之利息提列明细表逐一比对，并对往来之各金融机关进行函证，各银行函覆资料与正义公司帐列之定存单相符，有工作底稿可参，核与会计师查核规则第18条第1项第7款“盘点定期存单，并查核应收利息估列情形”之规定相符，可以认为朱立容等2人就“可转让定存单”部分并未违反业务上应尽义务。

（5）在虚假陈述行为与投资者损害的因果关系证明上，法院采取“欺诈市场理论”

法院认为：

盖在效率市场中，所有影响股票价格之资讯都将被市场所吸收，且将充分反映于股票价格上，故参考美国1934年《证券交易法》规定，只要股票善意持有人能证明行为人有虚伪不实陈述或隐匿应公告之资讯，并受有损害，依市场诈欺理论，请求权人无须再个别证明其系因信赖行为人之虚伪、不实资讯而受有损害，以达保护证券交易市场纯洁公正及投资人权益之目的。

（6）一级市场投资者与二级市场投资者分属不同保护对象：“证券交易法”第32条（过错推定责任+无限连带责任）下的赔偿权利人仅限于一级市场投资者；二级市场投资者仅能依据“证券交易法”第20-1条（一般过错责任＋比例责任）追究会计师责任

法院认为：

“证券交易法”第32条列在“有价证券之募集、发行及买卖”章节中；系就公司募集发行有价证券时公司应就提出之公开说明书负保证主要内容真实之责任，并将证券承销商列为赔偿义务人等点，足认本件规范目的系就公司募集发行时提出公开说明书之非特定投资人（发行市场）予以保护。……“证券交易法”就公开资讯之义务，针对发行市场与交易市场有不同规定，公开内容亦有差异，是保护之对象亦依发行市场与交易市场而有所区隔，因认证券交易法第32条系就公司针对发行市场提出公开说明书之公开义务责任予以规范，则赔偿请求权人应仅限于自发行人或承销商处认购证券（即发行市场）之善意相对人为限，而不及于其后交易市场之投资人。

至于公司有价证券经发行市场后流通进入交易市场，买卖发生于投资人彼此之间，为继续确保投资人取得充分、即时及正确之资讯，证券交易法规定公司有“继续公开义务”，即以定期性报告与即时性报告为中心，此观证券交易法第36条、第25条等规定可明。若有未就继续公开义务尽其保证内容真正义务者，“证券交易”另有第20条之一般证券诈欺条款予以规范。

对于本案一级市场投资者，其不知系争公开说明书内有关财务之“可转让定存单”及业务之“大宗交易存货”等主要内容有虚伪情事，且系争公开说明书所引用之系争财报不实亦为二会计师所签证，其后受有股价下跌之损害，二者间有相当因果关系，应适用“证券交易法”第32条。会计师须“证实其所载内容”，并经合理调查，出于正当理由确信后，始在公开说明书上签章复核。本案中，二会计师对于系争公开说明书不实未证明已经合理调查，并有正当理由确信其为真实。因此，本案一级市场投资者有权请求会计师就其全部损失承担连带赔偿责任。

对于本案二级市场投资者，其不知正义公司申报或公告之系争财报内容虚伪不实，其后受有股价下跌之损害，二者间有相当因果关系，应适用“证券交易法”第20条第2项及20-1条第3项、第5项规定。因此，本案二级市场投资者有权请求二会计师依其责任比例负赔偿责任，逾此范围，则属无据。

（7）就二会计师对本案二级市场投资者的责任比例，法院综合各项因素后综合认定为15%

法院认为：

二会计师对于系争财报不实虽有未尽注意义务之过失，然未于系争刑事案件列为被告，及朱立容曾受主管机关惩戒停止执行职务4个月，蓝时欣则未受主管机关惩戒，故参酌朱立容等2人依法应尽会计师之查核义务、系争财报不实之原因、其等过失之程度，及朱立容等2人为系争81至83年度财务报告之共同签证会计师，认朱立容等2人应就信赖系争财报而买进正义公司股票的本案二级市场投资者所受之损害，连带负15%之赔偿责任。

4. 案例评析

该案审理过程颇为曲折，此前曾历经台湾地区“台北地方法院”第一审判决（2006年11月30日作出）、台湾地区“高等法院”第二审判决（2011年9月28日作出）、台湾地区“最高法院”第三审判决（2012年10月24日作出，判决发回“高等法院”重审），[22]最终由台湾地区“高等法院”于2019年6月26日作出上述判决，是台湾地区“高等法院”适用“证券交易法”第20-1条、第32条就会计师责任作出认定的最新判例，颇具代表性。其亮点有二：

一是区分一级市场投资者与二级市场投资者及信赖对象。一级市场投资者因信赖证券发行时的不实“公开说明书”而受有损害，可享有“证券交易法”第32条下“过错推定责任”的保护。如会计师等专业人士无法证明自己无过错，需对投资者损失负100%连带赔偿责任，即承担的是“无限连带责任”。与之相对，对于发行上市后的交易阶段，二级市场投资者无法依据“证券交易法”第32条起诉会计师，其请求权基础为“证券交易法”第20-1条。二级市场投资者需举证证明会计师对不实财务报告确有过失。并且，即便会计师有过失，也仅在应负责任比例内负连带赔偿责任，即承担的是“有限连带责任”。台湾地区法之所以有这种区分，一方面是其“证券交易法”“立法”时既参考了美国1933年《证券法》，又参考了美国1934年《证券交易法》。而美国1933年《证券法》第11条亦仅规范一级市场的虚假陈述行为，二级市场的虚假陈述行为则由1934年第10（b）条规范。[23]

另一方面，如“证券交易法”立法之初第32条第1项“立法理由”所述，公开说明书的性质等于商人卖货之广告，故需要严防其有欺骗行为，赔偿义务人的范围应扩大。[24]一级市场投资者的地位类似买卖法中的买受人，而买卖法下的责任原本就比一般侵权法下的责任更重，[25]故赋予一级市场投资者更强的保护也符合法理。对于中介机构专业人士而言，其虽然与一级市场投资者不存在直接的合同关系，但毕竟与类似买受人地位的一级市场投资者处于更紧密的信赖关系中（德国法上甚至发展出“附保护第三人效力合同”理论以使中介机构专业人士对投资者承担合同责任[26]），故需要承担更严格的过错推定责任，而二级市场投资者则不具备此等紧密信赖关系。8年增订“证券交易法”第32条第2项时的“立法理由”亦认为，为加强保护（类似买受人地位的）投资者，并促进专业人士应善尽调查的注意义务，应使专业人士承担过错推定责任。[27]

二是是认可证券虚假陈述的行政责任与民事责任应予区分，行政责任不当然作为判定民事责任的依据。该案法院认可了被告会计师关于“行政责任门槛较低，民事责任门槛较高”的抗辩，最终也结合案件事实与执业准则独立论述被告会计师是否应担责，并未依赖行政处罚决定的认定。从台湾地区“证券交易法”第37条第3项[28]关于会计师行政责任的立法文义及其与民事责任条文的对比来看，只要会计师的签证在结果上发生错误或疏漏，行政机关就可予以处罚，而不考虑会计师是否具有过错，其门槛较之民事责任显然较低。从理论上来说，证券虚假陈述的行政责任与民事责任确实是应当区分的。行政责任的主要目的在于维护公法秩序，保护诚信公正的交易环境，保障证券市场的良性运行；而民事责任的主要目的在于补偿利益受损的投资者。二者的价值目标、构成要件、审查标准均迥然不同，被行政处罚的行为并非必然构成民事侵权，显然不能将行政责任的存在作为判断是否承担民事责任的依据。[29]

三是在会计师应尽义务的认定上，法院持较为客观、中立的态度，认为会计师仅需保证财务报表的“会计真实”，而无需保证财务报表的“法律真实”或“绝对真实”，与会计界人士的观点一致。[30]具体而言，会计师只要遵循执业准则开展业务，即已尽勤勉尽责义务，纵使其后财务报表不实，亦属审计业务的固有风险，不能“唯结果论”地认为会计师具有过错。此外，法院还特别关注会计师虚假陈述行为的客观原因，以其实际上系公司管理层操纵造假所致减免了会计师的责任。

比较而言，大陆地区《证券法》第163条在中介机构责任认定上未区分虚假陈述行为所属阶段及中介机构出具的文件，对中介机构统一施以“过错推定责任”，可能未认识到或不认为一级市场投资者与二级市场投资者在受保护程度上可能存在差别。而且，大陆地区法院对于是否应当对行政处罚决定进行实质性司法审查也长期存在争议：“顺灏新材料案”“银座渤海案”“佛山照明案”等案法院直接以行政处罚决定作为认定“重大性”等民事责任构成要件的依据；“方正科技案”“香江控股案”“东贝电器案”“中富实业案”等案法院则对民事责任构成要件进行独立审查，未完全依赖行政处罚决定。此外，对于中介机构“勤勉尽责”的具体认定标准及虚假陈述行为实由发行人及上市公司管理层操控时中介机构的减免责问题，立法及司法实践长期以来也存在重大争议。中国大陆法与中国台湾地区法同属大陆法系，在证券法立法上又同样借鉴美国法，上述判例亮点有相当参考意义。

当然，我们也注意到，“五洋债”案一审法院根据立法与司法实践，或可借鉴台湾地区的“立法”与裁判经验，重点考虑如何区分不同市场投资者的受保护程度，如何在区分行政责任与民事责任的基础上结合行业规范、业务准则具体认定中介机构的“勤勉尽责”义务，以及在造假行为完全由发行人及上市公司操纵等特定情形中，如何客观、中立地认定中介机构责任。这也与近年来行政监管与司法实践中强调“精细化认定法律责任”“追究首恶”的政策方向相符。

（二）台湾地区“高等法院”106年度金上字第6号判决（2019年2月26日作出）

1. 案情介绍

智盛全球股份有限公司（下称“智盛公司”）于2011年1月11日开始在“兴柜股票市场（属场外交易市场的一种）”公开交易。[31]智盛公司股票交系争公开说明书”）。[32]此次增资扩股属于非公开发行，认购对象为智盛公司员工及原股东（不足部分由公司洽询的特定人认购）。

自2008年起，因智盛公司营收下滑，董事长刘秀凤为避免银行不愿继续贷款，以虚销系争财报在内的2008年~2012年财报中，资产负债表“机器设备科目”、损益表“营业收入净额”科目均有重大虚增（虚增部分均占八成以上）。此外，智盛公司非公开发行过程中发布的系争公开说明书引用了上述虚假财报，导致其中的主要内容也存在重大不实。

本案共同被告除上述实际从事造假行为的公司管理层外，另有安永会计师事务所（下称“安永会计所”）及其会计师郭绍彬、林秀湄、洪茂益三人。三人亦系“安永会计师事务所”合伙人。会计师的虚假陈述行为亦分两部分：一是在系争财报上签证（其中郭绍彬就所有系争财报签证，其余二人仅就部分财报签证）；二是郭绍彬在系争公开说明书中出具了复核汇总意见。

本案投资者众多，系由台湾地区“财团法人证券投资人及期货交易人保护中心”作为原告代表投资者发起的集团诉讼。投资者分为两部分：一部分系认购智盛公司非公发股票的员工、原股东等（下称“本案一级半市场投资者”）；另一部分系智盛公司股票公开交易期间买入的投资者（下称“本案二级市场投资者”）。

2. 裁判结果

（1）就本案一级半市场投资者所受损失，法院适用“证券交易法”第32条，判决三会计师、安永会计所承担100%连带赔偿责任；

（2）就本案二级市场投资者所受损失，法院适用“证券交易法”第20-1条第3、5项，判决三会计师、安永会计所在5%范围内承担连带赔偿责任。

3. 裁判理由

同案例1，该案法院亦区分了一级市场投资者与二级市场投资者的请求权基础，即对于会计师责任而言，“证券交易法”第32条下的过错推定责任与无限连带责任仅适用于因信赖不实公开说明书记载认购发行股票的一级市场投资者；二级市场投资者仅能依据“证券交易法”第20-1条下的一般过错责任及比例责任向会计师主张赔偿其因信赖不实财报而在交易市场买入股票所受的损失。

除此之外，该案值得关注的裁判理由如下：

（1）区分“非公开发行”与“私募”：本案“非公开发行”的认购对象虽为智盛公司员工及原股东，但仍属于“证券交易法”第32条的规范范围，不能理解为不适用第32条的“私募”

法院认为：

“证券交易法”第32条规范的是募集证券时向认购者交付的公开说明书中的虚假陈述行为。根据同法第7条第1项，[33]募集是指对非特定人公开招募的行为，此处的“非特定人”系相对于第2项关于“私募”定义[34]中的“特定人”而言。而私募中的“特定人”有明确的范围，专指同法第43-6条第1项规定的“银行业、票券业、信托业、保险业、证券业或其他经主管机关核淮之法人或机构”“符合主管机关所定条件之自然人、法人或基金”[35]及“该公司或其关系企业之董事、监察人及经理人”三类主体（后二类合计人数不得超过35人）。

因此，本案“公司员工及原有股东认购发行公司之有价证券，与一般投资大众，均系交付股款后购买发行公司之股票，其本质上均系交付金钱予发行公司而期望在未来获取更高之收益或报酬之投资行为，……证券交易法第31条、第32于其等自应一体适用，如此始符合立法者藉由资讯公开以保障投资大众之本旨”。换言之，除“证券交易法”第43-6条第1、2项规定的三类特殊主体外，其他认购发行证券的投资者（无论是否公开发行）均应理解为第7条第1项中的“非特定人”，进而受到第32条有关募集公开说明书中虚假陈述行为规范的保护。被告不得因公开说明书为“简式”或本案为“非公开发行”而抗辩。

（2）监管相关认定即使非正式行政处罚，亦可佐证会计师等专业人士的过失

法院在认定本案三会计师对系争财报的核查是否有过失时，着重参考了“柜买中心”接到民众举报后对签证会计师缺失部分的查核结果，以及台湾地区证监机构“金管会”与安永会计所往来函件中的相关内容。“柜买中心”与“金管会”均认定三会计师在相关系争财务报表的查核、签证上有过失。监管的上述认定最终虽未转化为正式的行政处罚，但仍被法院大篇幅援引用以佐证会计师之过失。也即监管机构对中介机构未勤勉尽责的认定，可以在一定程度上减轻原告的举证责任、证成被告的过错。

（3）就系争财报部分的虚假陈述，法院以未被刑事制裁、未被行政处罚、财报实际造假等为由，酌定三会计师在5%范围内承担连带赔偿责任

法院认为：

本案三会计师查核签证智盛公司系争财报时，未尽应有之注意，未将智盛公司进行虚假交易以虚增营业额等严重影响财务报告允当性之情事在系争财报中揭露，致令其财务报告内容有虚伪隐匿之处，对因信赖系争财报而为投资决定之授权人，自应负损害赔偿责任。但是，三会计师对于系争财报不实虽有未尽注意义务之过失，然未于系争刑事案件列为被告，亦未受主管机关惩戒，参酌郭绍彬等会计师依法应尽之义务、系争财报不实之原因、其等过失之程度，及附表甲之一至甲之五各阶段之签证会计师均为二人，认郭绍彬、林秀湄应就附表甲之一阶段信赖财报而买进智盛公司股票之善意授权人所受之损害，各应负5%之赔偿责任；郭绍彬、洪茂益应就附表甲之二至甲之五阶段信赖财报而买进智盛公司股票之善意授权人所受之损害，各应负5%之赔偿责任。

（4）就系争公开说明书部分的虚假陈述，即便已经其他专业人士核查签证，在其中发表意见的专业人士仍应尽到独立的实质审查义务，否则应负无限连带赔偿责任。

在系争公开说明书中发表意见的会计师郭绍彬辩称：智盛公司现金发行新股等变更登记所附之查核报告书系由博兴会计师事务所钟幸芳会计师查核签证，非其所为；其就系争公开说明书复核之内容，完全按主管机关颁订之案件检查表检查，包括33大项，检查内容无不实。

法院认为：

郭绍彬就系争公开说明书出具之复核汇总意见表示：“智盛公司本次向金管会提出之案件检查表所载事项，并未发现有违反法令致影响有价证券募集与发行之情事”，系争公开说明书所引用之财务报表亦为郭绍彬所签证。会计师须“证实其所载内容”，并经合理调查，出于正当理由确信后，始在公开说明书上签章复核。郭绍彬抗辩其仅负形式审查责任，与法不合。从而，郭绍彬就系争公开说明书不实并未证明已经合理调查，并有正当理由确信其为真实，应当就信赖公开说明书而买进智盛公司股票之善意授权人所受之损害连带负赔偿责任。

（5）有责专业人士如符合职务侵权要件，其所属机构应对专业人士责任连带负责

安永会计所抗辩称：会计师办理公开发行公司财务报告查核签证之业务具有其独立性、专业性、属人性，并非作为事务所代表，会计师事务所仅为其等执业处所之表征，其对会计师查核签证业务无指挥监督权，但法院并未采纳。

法院认为：

合伙人若因执行合伙事务，侵害他人权利而成立侵权行为者，与法人之有代表权人，因执行职务加损害于他人之情形相类，其所生之法效应等量齐观。被害人自可类推适用民法第28条关于职务侵权的规定，请求合伙与该合伙人连带负赔偿责任。本案三会计师于违法行为期间系安永会计所的合伙人，因此，三会计师于执行智盛公司财报签证事务范围内，为安永会计所执行合伙事务之代表，其等因执行该合伙事务，不法侵害投资者权利而应负赔偿责任时，投资者有权请求安永联合会计师事务所与三会计师连带负赔偿责任，自属有据。

4. 案例评析

该案值得关注的亮点有三：

一是虽然认为非公开发行的“一级半市场投资者”也受到“证券交易法”发行阶段虚假陈述行为规范的特殊保护，与我国大陆“保千里”案二审判决有所出入，但也明确指出“私募”不等于“非公开发行”。而台湾地区法对私募投资者的认定标准与我国大陆法上的专业投资者较为类似。[36]参考该案法院对私募投资者不受到“证券交易法”如专业人士过错推定责任等特殊保护的认定，我国大陆法下的专业投资者本就应尽到更高的注意义务，其如因虚假陈述行为受损，理应承担证明中介机构具备过错的举证责任，而不应受到如普通投资者一般的特殊保护。

二是该案法院虽然关注监管对中介机构专业人士过错的认定，但最终仍基于其未被行政处罚而施以较低的责任比例（与案例1相比）。比较而言，我国大陆“五洋债”案一审判决虽亦绕开前置程序判决未被行

三是明确区分专业人士责任与专业人士所属机构责任（与案例1相比），专业人士的违法行为仅在符合职务侵权要件时，其所属机构才连带负责。比较而言，我国大陆法下的“直接责任人”却是中介机构而非专业人士个人，中介机构只能在对外承担巨额赔偿责任后向专业人士个人追偿，这对于因组织结构复杂、规模大而确实难以监督每个专业人士从事的每项活动的中介机构而言，可能失之过严。

（三）台湾地区“高等法院”103年度金上字第4号民事判决（2015年10月27日作出）

1. 案情介绍

邰港科技股份有限公司（下称“邰港公司”）股票于2007年5月30日开始在“兴柜股票市场”公开交易。此前，邰港公司于2007年4月30日发布2006年年度财务报告。此后，邰港公司分别于2007年8月31日、2008年4月15日、2008年8月29日发布2007年半年度财务报告、2007年年度财务报告、2008年半年度财务报告（上述各财务报告合称“系争财报”）。此外，邰港公司为增资扩股，于2007年7月31日发布“简式公开说明书”（下称“系争公开说明书”）。与案例2类似，此次发行亦系针对邰港公司员工、原股东的非公开发行。

邰港公司2005~2006年营运不佳，公司董事长方祖熙、董事兼总经理方祖豪为美化邰港公司获利能力以使得邰港公司满足股票上柜交易条件，通过伪造多份技术许可合同、向他人借入巨额贷款汇入公司账户充当合同权利金、伪造多份与真实交易价格不符的不动产买卖合同、伪造收据等方式，虚增邰港公司营业额及固定资产总额，并将该等不实财务数据记入系争财报及系争公开说明书，使得邰港公司营收成长由负转正，且资产净值增加超过一倍。上述造假行为过程中，公司董事长、董事兼总经理直接指示财务会计人员等下属伪造文件、误记交易、篡改会计记录，并故意向签证会计师隐匿真实财务信息或故意提供不实信息。

本案共同被告除上述完全操控造假行为的公司管理层外，另有安永会计所及其会计师杨智惠、李明昱、林秀湄、陈慕贤四人。会计师的虚假陈述行为亦分两部分：一是在系争财报上签证（四人分别就不同财报签证）；二是杨智惠、李明昱二会计师对系争公开说明书进行了查核、复核。

与案例2类似，本案系由台湾地区“财团法人证券投资人及期货交易人保护中心”作为原告代表投资者发起的集团诉讼。投资者亦分为两部分：一部分系认购邰港公司非公发股票的员工、原股东（下称“本案一级半市场投资者”）；另一部分系邰港公司股票公开交易期间买入的投资者（下称“本案二级市场投资者”）。

2. 裁判结果

原告未能证明四会计师对系争财报的签证有过错，在系争公开说明书中签证的二会计师亦已证明自身无过错，故无论是本案一级半市场投资者还是本案二级市场投资者，四会计师均不承担任何赔偿责任，而应由邰港公司及其管理层承担相应责任。由于责任基础不存在，安永会计所亦不承担任何赔偿责任。

3. 裁判理由

同前述案例，该案法院亦区分了一级市场投资者与二级市场投资者的请求权基础，且亦指出“非公开发行”不等于“私募”，即本案非公开发行的认购对象仍有权基于“证券交易法”第32条起诉。

除此之外，该案值得关注的裁判理由如下：

（1）即使实践中的证券市场不符合“有效市场假说”，“欺诈市场理论”仍然适用

各被告均辩称“欺诈市场理论”需符合“效率资本市场假说（Efficient Capital Market Hypothesis）”，即只有在半强势市场（Semi Strong Market）才能适用，[37]而台湾地区的证券交易市场，尤其“兴柜股票市场”并非半强势市场，故无法“欺诈市场理论”。

法院参考了美国联邦最高法院2014年判决的Erica P. john Fund, inc. v. Halliburton Co.一案，认为“欺诈市场理论”并非建立在“市场价格应多么迅速及全面反映公开可得资讯之特定理论”[38]的基础上，而是建立在“市场专家一般会考虑关于公司大部分公开的重要资讯，因此影响股票市价”[39]这一较为中庸的前提之上。因此，无论是场内市场还是场外市场，也无论该市场上的股票价格是否充分反映公开信息，“欺诈市场理论”都应适用。

（2）四会计师至今未被行政处罚，且系争财报及系争公开说明书不实的原因是公司管理层共谋造假，四会计师已遵循了执业准则、履行了必要审计程序，但确实难以发现并避免财务造假行为，系争财报及系争公开说明书的不实属于审计活动的固有风险，四会计师不应承担赔偿责任

1）四会计师在虚假陈述行为被揭露后至今未被行政处罚，是法院认定其等无过错的重要依据

法院认为：

本案四会计师固然分别签证了系争财报及系争公开说明书，案涉造假交易也具有重大性因而应受全面核查，但本案四会计师自邰港公司真实财务真实状况披露（2008年11月7日）至今（即虚假陈述行为被揭露至今），从未因办理系争财报之签证发生错误或疏漏，遭主管机关处分。因此，不能仅以系争财报主要内容（邰港公司营业收入、资产价值）遭大幅虚增为由，认定四会计师有不正当行为或违反或废弛其业务上应尽之义务。

2）法院详细论述了四会计师对财务造假部分所执行的审计程序，认为其等已充分遵循执业准则规定

法院认为：

就邰港公司营业收入之技术许可合同权利金收入部分，签证会计师已详细比对营业收入科目之项目、金额、申报税额、明细分类表、技术许可合同、存折、应付票据明细表、应收帐款明细表、客户基本资料卡，进行销货收入分析。由于财报作成时大部分款项均已收回，四会计师还对尚未收款部分进行证实性查核，及查核有无重大销货退回折让，与上下半年营收大幅变动之重大损益科目分析。另外，四会计师还针对邰港公司十大销货客户执行销货及收款流程之真实性测试，透过核对客户订单、销货单、发票、出口报单、应收款立帐冲帐明细及收款资料（存折、汇款水单等）确认邰港公司销货及收款内部控制作业流程可信度及销货交易真实性，及对新增前十大客户进行征信资料查核。

就邰港公司不动产买卖部分，四会计师已详细比对固定资产科目之项目、金额，进行固定资产分析、增减变动比较。四会计师依据被上诉人购置固定资产目的，检视是否以现金增资购入，确认所有权取得情形、实地查核屏东佳冬不动产使用情形及确认有无闲置资产，比对不动产买卖契约书、建筑改良物所有权移转契约书、土地所有权状、建物所有权状、土地登记誊本、建物登记誊本、存折、估价报告书、不动产鉴定报告书、印花税应纳税额缴款书、契税缴款书、规费征收联单、代书事务所费用明细表、支付凭单及收据、汇款申请书回条、汇款回条联、存折、内部联系函、经营利用计画书、扩充计画书、屏东县政府函（准予承受耕地）、农业使用证明书、土地使用分区证明书、地籍图誊本、房屋租赁契约书、承租人同意书、对帐单、明细表、保险单及保费收据、董事会会议记录暨签到簿，核算价值、改良费用、残值、折旧及提列数额之合理性，逐一分析交易必要性、价格合理性（与不动产估价师股价金额无重大差异）、交易决策适法性（非关系人交易、符合邰港公司“取得或处分资产处理程序”、获行政机关核淮）。另就子公司买受不动产查核营利事业登记证、公司变更登记表、子公司会计师查核报告，分析股权净值组成及长期股权投资调节数额、比例及损益，以及进行投资询证；针对不动产估价报告，其均由具备资质的估价机构及估价师出具，符合审计准则公报第二十号“专家报告之采用”之规定。

3）法院特别指出，会计核查有先天限制，即便会计师已遵循执业准则，仍可能存在无法核查出财务报表不实等固有风险，尤其是在涉及公司管理层共谋造假的情况下更难核查，此时不应苛责会计师

法院认为：

会计师查核财务报表之目的，在对于财务报表是否按一般公认会计原则编制，并基于重大性之考量，对财务报表是否允当表达表示意见。由于查核之先天限制，即使会计师已依照一般公认审计准则规划并执行查核工作，仍可能存有无法侦出财务报表重大不实表达之风险。

财务造假行为可能被经过复杂详细的设计所隐匿，例如伪造纪录、蓄意漏列交易或故意提供查核人员错误之资讯，致使查核人员未能侦出因造假而导致重大不实表达之风险，大于未能侦出因错误而导致之风险。而且，涉及管理层共谋的造假行为通常更难核查。因查核人员可能相信证据具说服力，但事实上却属虚伪；查核人员能否侦出造假，受造假者之技巧、位阶、共谋程度、篡改次数与范围、篡改金额之重大程度等因素所影响。管理阶层因其职位通常较有机会直接或间接篡改会计纪录及报导不实之财务资讯，致使查核人员未能侦出因管理造假而导致重大不实表达之风险，管理阶层可能逾越为防止一般员工造假而设计之控制程序，亦可能直接指挥员工协助其造假，例如指示下属误记或隐匿交易。事后发现因造假而导致财务报表重大不实表达，并非表示查核人员未依一般公认审计准则执行查核，尤其对于经由管理阶层、治理单位、员工或第三人之共谋而隐匿，或涉及伪造文书等所导致之故意不实表达，查核人员所执行之查核程序可能无法侦出。

本案中，系争财报重要内容不实系公司董事长、总经理为美化财报，以伪造契约、收据等文件、指示财务会计人员制作传票、收支款项、搭配真实现金流、记入帐册，并对于查核之会计师积极隐匿所致。公司董事长、总经理作为最高管理阶层，可以逾越为防止一般员工造假而设计的内控程序、直接指示下属误记交易、间接篡改会计纪录及故意提供不实之财务资讯，且所虚构交易涉及复杂缜密，技术许可合同部分权利金数额控制在一定数额以下（不成为前十大往来客户）、降低遭查核风险，不动产买卖与真实买卖、经营状态及需求相互搭配、亦不抵触估价报告，难以为正常核查程序发现。因此，四会计师所举证据已足认其等已尽相当之注意并有正当理由确信系争财报及系争公开说明书主要内容无虚伪、隐匿情事，原告所举证据不足以证明四会计师有不正当行为或违反或废弛其业务上应尽之义务情事。

4. 案例评析

该案判决中介机构及其专业人士完全免责，值得借鉴的亮点有二：

一是该案“法院”即便在无行政主管机关对专业问题作出认定的情况下，仍花费大量笔墨详细论述了四会计师是否尽到勤勉尽责义务，既综合四会计师实际履行的审计程序与相关执业准则进行了细致全面的分析，令人信服。比较而言，我国大陆法院在证券虚假陈述纠纷类案件的裁判上，特别是对中介机构的责任认定，大多直接援引监管的认定，或如“五洋债”一案一样列举相关规定并作简单分析后即得出结论，似有“说理不足”之嫌。说理是裁判者的天职，《最高人民法院关于加强和规范裁判文书释法说理的指导意见》也强调要加强裁判文书的说理，以实现法律效果和社会效果的统一。在涉及中介机构责任的问题上，法院不应大而化之或者闪烁其词，[40]法院完全可以也应当通过司法鉴定、听取当事人聘请的专家辅助人意见等方式，在细致的事实阐述与严密的法律分析基础上对中介机构责任这一专业性问题作出判决。

二是该案“法院”尊重行业规律，对中介机构及其专业人士的责任作了客观、中立的认定。中介机构固然要当好证券市场的“看门人”，但“看门人”职责不应被曲解为对虚假陈述行为人责任的“担保”，否则无异于将中介机构置于增信机构地位。中介机构过于严苛的责任最终也会削弱资本市场的投融资效率。对于那些由公司管理层一手操纵，甚至管理层上下共谋造假乃至主动欺骗中介机构的虚假陈述行为，我国大陆的监管与司法不仅要如前述案例一样根据过错程度合理认定中介机构责任，也应当在中介机构确实已勤勉尽责的情况下，具备敢于作出免责判罚的勇气。

[1]

第2条：“有价证券之募集、发行、买卖，其管理、监督依本法之规定；本法未规定者，适用公司法及其他有关法律之规定”

参见台湾地区“高等法院”2019年6月26日作出的“101年度金上更一字第1号”判决。

如台湾地区“民法”有13处规定将故意与重大过失的法律后果作同等处理。

参见台湾地区“高等法院”2011年11月15日作出的“99年度重诉字第57号”判决、2007年10月2日作出的“96年度金上字第5号”判决。

参见台湾地区“高等法院”2019年6月26日作出的“101年度金上更一字第1号”判决。

参见台湾地区“最高法院”2012年10月24日作出作出的101年度台上字第1695号判决。

参见台湾地区“台中地方法院”2004年2月18日作出的“90年度重诉字第706号”判决。

参见台湾地区“高等法院”2018年5月22日作出的“107年度金上更一字第1号”判决、台湾地区“高等法院”高雄分院2009年6月18日作出的“97年度金上字第1号”判决。

台湾地区“民法”第184条第2项规定：“违反保护他人之法律，致生损害于他人者，负赔偿责任。但能证明其行为无过失者，不在此限。”

台湾地区“民法”第184条第1项后段规定：“故意以背於善良风俗之方法，加损害於他人者亦同。”

台湾地区“民法”第28条规定：“法人对于其董事或其他有代表权之人因执行职务所加于他人之损害，与该行为人连带负赔偿之责任。”

参见我国大陆《证券法（2019修订）》第24条、第85条、第163条。

参见台湾地区“立法院”2006年1月11日修订“证券交易法”时的“立法总说明”；另见台湾地区“最高法院”2012年10月24日作出作出的101年度台上字第1695号判决。

指募集、发行证券时的公开说明书。“证券交易法”第31条规定：（第1项）募集有价证券，应先向认股人或应募人交付公开说明书。（第2项）违反前项之规定者，对于善意之相对人因而所受之损害，应负赔偿责任。

如下文详细介绍的三个案例均作此认定。

详见本文第一部分。

2008年版，第页。

台湾地区“证券交易法”下，股票发行分为新股发行与老股发行。前者即常见的IPO或SEO（上市公司增发），后者则指原股东为出售已发行的老股，对不特定人公开要约发售或其他招募的行为。老股发行在台湾地区法下被界定为“股份再次发行”，仍属一级市场行为，其与新股发行除了出售股份者不同外，在发行程序上并无差异。参见台湾地区“证券交易法”第22条第3项规定、台湾地区“发行人募集与发行有价证券处理准则”第5章规定。

台湾地区“会计师法”第六章“惩戒”规定了惩戒处分的种类（罚款、警告、申诫、停业、除名）、适用、处理、侦办、复审、核定和登报告示等一系列内容，并建立了会计师惩戒委员会，负责具体实施处分。

第7号”判决、台湾地区“高等法院”2011年9月28日作出的“96年度金上字第1号”判决。

”，行政诉讼则采“二审终审制”。

详见本文第一部分。

1967年4月22日审查“证券交易法”草案第7次联席会议记录（第39会期），前证管会主任委员汪彝定的发言，见“立法院”秘书处：《证券交易法（上册）》（立法院公报法律案专辑，1968年），第191页。

参见张远忠：《论发行公司虚假陈述的民事责任》，载《法学》1998年第1期。

》1996年第3期。

参见《“立法院”公报》第76卷第96期，第48页。

会计师办理第一项签证，发生错误或疏漏者，主管机关得视情节之轻重，为左列处分：一、警告。二、停止其二年以内办理本法所定之签证。三、撤销签证之核准。

参见刘燕：《验资报告的“虚假”与“真实”_法律界与会计界的对立——兼评最高人民法院法函[1996]56号》，载《法学研究》1998年第4期。

（Market Marker）报价交易制度，以做市商向买家、卖家双边报价的方式进行交易，与集中市场与柜买中心的交易机制有明显不同，价格亦不设涨跌幅度限制。简单来说，只要符合一定资格与条件的未上市、上柜公开发行公司，均可透过证券商推荐，在证券商营业处所交易该等公司股票。台湾地区“兴柜股票市场”与同样采做市商交易制度的英国AIM市场、美国OTCBB市场类似。

无需履行一般对外公开发行程序，可以制作简式公开说明书方式为之。

“证券交易法”第7条第1项：本法所称募集，谓发起人于公司成立前或发行公司于发行前，对非特定人公开招募有价证券之行为。

“证券交易法”第7条第2项：本法所称私募，谓已依本法发行股票之公司依第四十三条之六第一项及第二项规定，对特定人招募有价证券之行为。

：《论私募债的发行人与发行对象制度的完善》，载《证券法苑》2012年第2期。

）有效市场假说，指股票价格已充分反映出所有能从过去的股票交易中得到的信息，即历史信息（historical price or return sequences）；（2）半强式（Semi-Strong Form）有效市场假说，指股票价格已充分反映出所有已公开的与公司前景有关的信息，即公开信息（all obviously publicly available information）；（3）强式（Strong Form）有效市场假说，指股票价格已充分地反映了所有已发生的与公司营运有关的信息（all available information）。参见Malkiel, Burton G. and E. F. Fama. ” Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work.” The Journal of Finance 25.2(1970). pp. 414-415.

“Any particular theory of how quickly and completely available information is reflected in market price.”

“Market professionals generally consider most publicly announced material statements about companies, thereby affecting stock market prices.”

，2021年1月2日。